La structure financière des sociétés cotées se dégrade

Hausse de l’endettement des sociétés non financières de 4,6%, à 56,9 milliards de DH, soit un gearing de 63,7%. Baisse des dettes à long terme de 4,9%, à 44 milliards de DH. Le fonds de roulement recule plus vite que le BFR.

Malgré une amélioration significative des indicateurs d’activité et de rentabilité des sociétés cotées au titre du premier semestre 2016, leurs ratios bilanciels ressortent en dégradation. C’est ce qui se dégage d’une analyse publiée récemment par Upline Securities. Il en ressort un alourdissement de l’endettement net des sociétés non financières de 4,6% par rapport à fin décembre 2015, à 56,9 milliards de DH. En tenant compte de fonds propres consolidés qui s’élèvent à 89,3 milliards de DH, en baisse de 5,5%, le gearing ou le taux d’endettement se dégrade de 6,2 points, à 63,7%. Le niveau de ce ratio n’est pas alarmant puisqu’il n’atteint pas le seuil critique des 66% admis au niveau mondial, mais la tendance interpelle quand même.

Cette évolution de l’endettement net des sociétés non financières cotées recouvre une montée en flèche de la dette nette à court terme de 59,3%, à 12,8 milliards de DH, et une baisse des dettes à long terme de 4,9%, à 44 milliards de DH. Elle traduit, d’une part, un ralentissement du rythme d’investissement sous l’effet d’une faible croissance économique et le désendettement volontaire de certains grands groupes dont la structure bilancielle était très déséquilibrée. D’autre part, cette tendance reflète la pression grandissante sur la trésorerie des entreprises qui s’endettent pour financer l’allongement des délais de paiement et d’écoulement des stocks.

Ainsi, 10 secteurs sur les 19 représentés en bourse ont vu leur endettement net s’alourdir. Celui des télécoms est le plus gros contributeur avec un poids de 26% (+3,3 milliards de DH). Retraitée de Maroc Telecom, la dette nette globale ressort en baisse de 1,4%. Pour sa part, l’industrie pharmaceutique a enregistré une hausse de sa dette nette de 256%. Il faudrait cependant nuancer cette évolution, car liée à une nette diminution du désendettement de Promopharm, passant de -208,6 MDH à -4,2 MDH. Le secteur agroalimentaire a, lui, vu sa dette s’aggraver de 104,5% suite à un alourdissement des dettes courantes envers les établissements de crédit de Centrale Danone de 859,9 MDH. En effet, la société fait face à un déficit de son fonds de roulement, engendrant une trésorerie nette déficitaire de 608,9 MDH. Quant au secteur du Pétrole & Gaz, il a accusé une hausse de son endettement de 53,4%.

En face, le secteur de l’électricité représenté par Taqa Morocco, a vu son endettement s’alléger de 11,6% (-1,3 milliard de DH), établissant son gearing à 189,6%. Le niveau élevé de ce ratio s’explique par le poids des investissements. Ceci dit, la structure du bilan de la société reste équilibrée, avec une dette principalement à long terme et une trésorerie largement excédentaire s’élevant à 3,9 milliards de DH. Aussi, le secteur de l’immobilier a allégé son endettement de 1,3 milliard de DH, grâce aux efforts fournis par les sociétés Addoha (plan génération cash) et Alliances (restructuration de sa dette privée). Dans ces conditions, le gearing est passé de 91,4% à fin décembre 2015 à 85,1% au 30 juin 2016.

Le taux de couverture du BFR par le FR chute à 56,4%

Quoiqu’il en soit, l’alourdissement de l’endettement net des sociétés est causé par des dettes à court terme plus importantes, traduisant un fonds de roulement en chute de 33%, à 16,5 milliards de DH. Ainsi, même si le besoin en fonds de roulement a lui aussi reculé de 10,5%, à 29,2 milliards de DH, le taux de couverture du BFR par le FR a chuté, passant de 75,7% à 56,4%.

Trois secteurs ont fortement contribué à l’effritement du fonds de roulement. Retraité de ces derniers, il aurait limité sa baisse à 4,3%. Il s’agit du secteur des télécoms, représenté par Maroc Telecom qui a creusé son déficit de plus de 5 milliards à -24 milliards de DH. Cette évolution tient compte des investissements lourds effectués par l’opérateur, ainsi qu’un effet RNPG (2,6 milliards en moins, en comparaison à fin décembre 2015). De même, le fonds de roulement du secteur Pétrole & Gaz creuse son déficit de 50%, à -986,8 MDH. Une baisse principalement due à la chute du FR d’Afriquia Gaz de 10x, passant de -36,5 MDH à fin 2015 à -368,7 MDH à fin juin 2016, suite à une hausse de ses actifs immobilisés. Enfin, le Fonds de roulement du secteur minier a basculé dans le rouge, après un excédent de 557,3 MDH à fin 20155, en passant à -408,7 MDH. Cette situation est particulièrement redevable à Managem, dont le déficit s’est nettement creusé de 501,2 MDH, sous l’effet de la chute du RNPG et d’une progression de ses immobilisations incorporelles.

A contrario, cinq secteurs ont réussi à renforcer leur fonds de roulement sur les premiers six mois de l’année. Notamment le secteur de l’agroalimentaire (+7,2%, à 561,5 MDH) et celui de la distribution (18,9%, à 2,1 milliards de DH). Dans ce sens, il convient de souligner que Label’Vie a réduit le déficit de son FR de 9,6x, à 35,2 MDH grâce à l’entrée de la BERD en mars 2016 dans le capital de VLV, la filiale foncière du groupe, pour un montant de 450 MDH.

Côté BFR, et malgré un contexte économique difficile caractérisé par une poursuite de l’allongement des délais de paiement, il s’est globalement allégé sur les six premiers mois de l’année en cours. Il convient cependant de noter que cette performance provient plus d’un allongement des délais fournisseurs que d’une atténuation des délais clients. En effet, 13 secteurs sur 19 ont enregistré une baisse de leur BFR, mais deux ont été à l’origine de cette performance globale. D’une part, Taqa Morocco a fait passer son besoin de 1,2 milliard de DH à seulement 20,3 MDH, une évolution qui englobe une forte hausse du poste «Autres dettes» de 1,3 milliard de DH. D’autre part, le secteur immobilier a profité de la restructuration des bilans d’Addoha et d’Alliances, pour atténuer son BFR de 1,3 milliard de DH à 33 MDH.

En revanche, les secteurs de l’agroalimentaire et de la distribution ont accusé une forte dégradation de leur BFR. Le premier a été impacté par la baisse de l’excédent de fond de roulement de Centrale Danone de 50,3 MDH, alors que le deuxième a pâti de l’alourdissement du BFR d’Auto Hall de 368,3 MDH.

Dans ces conditions, le taux de couverture du BFR par le FR ressort en hausse pour neuf secteurs. Notamment Marsa Maroc et TAQA Morocco, qui arrivent à dégager une trésorerie nette largement excédentaire. Les sept autres secteurs présentent des situations bilancielles satisfaisantes, assorties de taux de couverture dépassant les 100%. C’est le cas des secteurs BTP & Matériaux de construction (150,7%), Boissons (111,3%) et Agroalimentaire (108,9%).

Au vu de ces évolutions, le déficit de trésorerie nette s’est dégradé de 59,3%, à 12,8 milliards de DH. Notons que Maroc Telecom a participé au déficit global à hauteur de 85,1%, en accusant un creusement de sa trésorerie de 71%, à 11 milliards de DH. Pour sa part, le déficit de trésorerie du secteur immobilier s’établit à 3 milliards de DH, en allègement de 27,7% par rapport à fin décembre 2015.

Les sociétés non financières ont bouclé le 1er semestre de l’année sur une baisse de 5,5% de leurs fonds propres consolidés, à 89,3 milliards de DH. Sur 19 secteurs, six ont réussi à améliorer ou à maintenir leurs fonds propres à un niveau stable. Notamment le secteur de la distribution qui a marqué une évolution de 11,3%, à 5,3 milliards de DH. Cette hausse est principalement attribuable à Label’Vie qui a contribué à l’évolution à hauteur de 476,3 MDH, soit 86% de la hausse. Pour sa part, le secteur «Autres», une classification d’Upline, a renforcé ses fonds propres de 46,6%, à 1,9 milliard de DH. Cette évolution est exclusivement portée par Risma qui a augmenté ses fonds de 79,8%, à 1,5 milliard de DH. En face, le secteur BTP & matériaux de construction a accusé une baisse de 7,8%, à 13,1 milliards de DH, soit 1,1 milliard de DH en moins. Une dépréciation due principalement à LafargeHolcim (-688,4 MDH) et Ciments du Maroc (-301,8 MDH). Par ailleurs, les sociétés financières sont parvenues à renforcer leurs fonds propres part du groupe. Le secteur bancaire a marqué une hausse de 1,7%, à 103,3 milliards de DH, grâce notamment à la Banque Populaire (+981,3 MDH) et BMCE (+662 MDH). Suivant la même tendance, le secteur de l’assurance a consolidé ses fonds propres de 3,3%, à 9,8 milliards de DH. Toutefois, les sociétés de financement ont accusé une baisse de 5,1%, à 4milliards de DH. Une contre-performance qui intègre le recul des fonds propres de toutes les sociétés du secteur.

Evoluant dans un contexte économique peu encourageant, les sociétés financières ont pu améliorer leurs indicateurs bilanciels. Pour le secteur bancaire, hormis BMCE Bank, tous les groupes bancaires ont enregistré une croissance de leurs prêts et créances sur la clientèle. Ainsi, le total agrégé de ces derniers a augmenté de 1,9% entre fin 2015 et fin juin 2016 pour se situer à 823,7 milliards de DH. Cette croissance est portée surtout par Attijariwafa bank et la BCP dont l’activité a été portée à la fois par le marché marocain et le marché africain. De même, les dettes envers la clientèle du secteur ont enregistré une hausse de 1,8%, à 769,2 milliards de DH, tirées par la croissance de l’activité de collecte de tous les Groupes bancaires. Ainsi, le taux de transformation (crédits bruts/dépôts) ressort en quasi-stagnation à 98,9% à fin juin 2016. Pour le secteur des assurances, les provisions techniques de l’ensemble des compagnies d’assurance cotées ont progressé de 2,9%, à 43,4 milliards de DH à fin juin 2016. En parallèle, les placements affectés aux opérations d’assurance se sont hissés de 2,7%, à 46 milliards de DH. Ainsi, le taux de couverture ressort à 106,1% (contre 106,4% à fin décembre 2015). A contrario, l’activité des sociétés de financement a été marquée par une baisse de l’activité. En effet, l’encours de refinancement du secteur a enregistré une baisse de 1,3%, à 30,5 milliards de DH, plombé par la contraction des ressources de sociétés de leasing. De même, l’encours des crédits (créances sur la clientèle+immobilisations données en crédit-bail et en location) a reculé de 0,4% pour se situer à 34,8 milliards de DH.