La rentabilité des investissements est faible au Maroc

Au cours des quinze dernières années, la croissance économique a évolué à un rythme inférieur à celui de l’investissement. Accumulation du capital, allocation inappropriée des ressources, développement insuffisant du capital humain, gouvernance… Plusieurs facteurs explicatifs peuvent être étudiés.

Attendue depuis longtemps, l’étude du Haut commissariat au plan (HCP) sur le rendement des investissements au Maroc est enfin livrée. C’est la première du genre et ses conclusions sont d’autant plus intéressantes que le pays est confronté à une problématique qu’on pourrait formuler de la manière suivante : alors que l’investissement s’est accéléré au cours des quinze dernières années, réalisant un taux d’accroissement moyen de 6,6% par an entre 2000 et 2014, la croissance économique, elle, a évolué à un rythme inférieur à celui de l’investissement (4,4% en moyenne annuelle sur la même période). Ce décalage entre les deux variables en termes de progression porte un nom : la faible efficacité (ou rendement) des investissements. Et il est mesuré, tout au moins estimé, au moyen d’un certain nombre d’indicateurs bien connus des milieux spécialisés. Parmi ces indicateurs, le plus connu est le coefficient marginal du capital, appelé également l’ICOR (Incremental Capital Output Ratio). Selon les calculs du HCP, le coefficient marginal du capital au Maroc est de 7,2 points en 2014 (6 points en moyenne au cours des cinq dernières années). Cela signifie qu’il faut 7 unités d’investissement pour réaliser 1 unité de croissance. Le benchmark réalisé par le HCP montre que des pays comme la Turquie (5,2), le Chili (4,2), la Malaisie (3,5) et mieux encore la Corée du Sud (2,9) ont un ICOR moins élevé que celui du Maroc, donc une efficacité des investissements plus grande. Avec un taux d’investissement d’environ 28% du PIB, note le HCP, des pays émergents et en développement ont réalisé un taux de croissance économique sur les quinze dernières années supérieur (6% par an en moyenne) à celui du Maroc (4,4%), alors même que celui-ci a maintenu tout au long de cette période un taux d’investissement supérieur à 30% du PIB.

Ceci a conduit les auteurs de l’étude à s’interroger sur le pourquoi d’un tel constat: Est-ce dû à un excès d’investissement ou, au contraire, à une insuffisance dans l’accumulation du capital physique ? Faut-il y voir le résultat d’une allocation inappropriée des ressources, d’un développement insuffisant du capital humain, d’une gouvernance qui demande à être améliorée?

L’intensité capitalistique de la Turquie est 2,3 fois plus élevée que celle du Maroc
D’emblée, l’idée que l’investissement aurait été excessif est à écarter : comparativement à d’autres, en particulier aux pays de l’échantillon, relève l’étude du HCP, «le Maroc n’a pas encore accumulé suffisamment de capital physique» ; moyennant quoi, «son potentiel de croissance disponible n’est pas encore exploité». Et si les facteurs de croissance étaient utilisés de façon plus ou moins optimale, il y aurait selon le HCP un gain de 3 points à glaner, ce qui situerait la croissance potentielle à 8% par an en moyenne.

En réalité, même si le taux d’investissement est aujourd’hui de l’ordre de 32% du PIB, atteignant même 35% certaines années, il convient peut-être de relativiser ce ratio. Certes, l’effort d’investissement est indéniable depuis le début de la décennie 2000 (il a été multiplié par 3 entre 2000 et 2014), mais, d’une part, cet effort vient en rattrapage de la stagnation intervenue durant la période de l’ajustement structurel (en gros les années 80 et 90), et, d’autre part, cet investissement est rapporté à un revenu qui, lui, a progressé de manière insuffisante. Pour dire les choses autrement, l’importance de l’investissement en termes de proportion s’explique aussi par la relative faiblesse du dénominateur, c’est-à-dire le PIB. Songeons que la richesse produite chaque année n’a pas encore atteint 1000 milliards de DH, il faudra sans doute attendre la fin de 2016 pour y parvenir.

Il en résulte que malgré l’accélération de son accroissement au cours des dix dernières années, l’investissement, même encore insuffisamment rentable, demeure à un niveau très en deçà de ce qui peut être observé dans nombre de pays. L’étude du HCP note en effet que le stock de capital au Maroc a certes beaucoup progressé, passant de 2,5 fois le PIB au cours des années 80-90 à 3 fois au cours de la dernière décennie (et même à 3,5 fois sur les cinq dernières années), mais cela ne soutient pas la comparaison avec les pays de l’échantillon. A titre d’illustration, l’intensité capitalistique de la Turquie représente 2,3 fois celle du Maroc, celle de la Malaisie 3,5 fois et celle de la Corée du Sud 6,2 fois. D’une certaine manière, et sans entrer dans des détails techniques qui peuvent rebuter le lecteur, disons que le niveau de l’intensité capitalistique du Maroc renseigne aussi sur les structures de l’économie nationale qui demeurent, quoi qu’on dise, rigides au changement. C’est sans doute pourquoi le HCP a été amené, dans son analyse du rendement de l’investissement, à examiner le processus d’accumulation du capital à l’échelle des secteurs d’activité et, par là même, les mutations intervenues ou pas dans le tissu productif.

Premier constat : la structure de la formation brute du capital fixe (ou l’investissement) est dominée par le BTP. L’investissement en BTP a en effet représenté 47,3% par an en moyenne de la FBCF totale en dirhams courants sur la période 2000-2014. Il est suivi par l’industrie (38%), les services (12%) et l’agriculture (2,7%). Mais, et c’est le deuxième constat, en termes de croissance, ce sont les investissements dans les services qui ont enregistré le taux de progression le plus élevé : +10,1% en moyenne annuelle sur la période 2000-2014, suivis du BTP (+7,2%), de l’industrie (+6,4%), alors que la FBCF en produits agricoles a baissé (-0,2% par an). Précision intéressante toutefois, si l’on prend en compte un autre découpage temporel, soit la période 2008-2014, les évolutions ne sont plus les mêmes : la FBCF agricole est en croissance de 1,8% par an en moyenne contre une baisse de 1,7% par an entre 1999 et 2007, tandis que toutes les autres sont en ralentissement (1,9% pour l’industrie, 5,1% pour le BTP et 8% pour les services au lieu de 9,9%, 8,8% et 11,7% respectivement au cours de la période précédente).

Sauf dans l’agriculture, la productivité globale des facteurs ne s’améliore pas

Troisième constat : l’examen du taux d’investissement par secteurs d’activité montre que c’est celui des services qui a consacré la part la plus importante de sa valeur ajoutée à l’investissement. Ce secteur a en effet investi en moyenne 41% de sa valeur ajoutée chaque année tout au long de la période 2000-2014, contre 29,3% pour l’industrie, 20,2% pour le BTP et 10,3% pour l’agriculture. Plus intéressant encore, en termes d’évolution, la part de la valeur ajoutée allouée à l’investissement s’est inscrite dans un trend haussier, passant de 36,8% par an sur la période 1998-2007 à 45,6% entre 2008 et 2014, alors que celle de l’industrie a stagné autour de 29,3%, tandis que celles du BTP et de l’agriculture ont fléchi respectivement de 23,7% à 16,2% et de 13% à 7,3%. Tout cela et bien d’autres choses ont conduit les auteurs de l’étude du HCP à relever que malgré l’amélioration du capital physique sur les quinze dernières années, la productivité globale des facteurs (PGF), sauf dans l’agriculture, ne s’améliore pas vraiment, elle baisse même dans l’industrie (voir encadré et tableau).
Surtout, le HCP, sur la base des expériences observées ailleurs, considère que l’investissement

devrait continuer de progresser et son ralentissement ne devrait intervenir que lorsque le stock de capital aura atteint en moyenne 4 à 5 fois le PIB. Car, explique-t-il, ce n’est qu’à partir de ce niveau de stock de capital que le rendement de l’investissement commence à s’inscrire dans un sentier d’amélioration. Le problème qui se pose néanmoins est celui du financement de ce surcroît d’investissement, guère soutenable dans les conditions actuelles. L’alternative –sauf à accepter un nouveau PAS– serait alors de valoriser le capital existant en réaffectant les ressources vers des secteurs où il existe un plus grand potentiel comme l’agriculture, en améliorant la gouvernance et le capital humain.

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L’analyse en termes de productivité globale des facteurs (PGF, combinaison des facteurs capital et travail) montre, selon le HCP, que la PGF dans l’agriculture s’est accrue plus fortement que dans les autres secteurs : +5,8% par an en moyenne sur la période 1999-2004, au lieu de 2% par an pour les services et d’une baisse de 2,4% par an pour l’industrie. Pour le HCP, le secteur agricole dispose ainsi d’un «potentiel d’amélioration de sa productivité s’il arrive à accumuler davantage de capital pour pouvoir élever son intensité capitalistique».