Bons du Trésor : après la hausse, les taux devraient se stabiliser

Les taux des bons de Trésor ont emprunté une trajectoire ascendante depuis le début de l’année. Que ce soit sur le marché primaire (adjudications) ou secondaire (échange de titres entre investisseurs), les rendements de l’ensemble des maturités se sont apprécies par rapport à la fin de l’année dernière. Ainsi, sur le marché primaire, les taux des maturités 13, 26 et 52 semaines se sont situés, à l’issue de la séance d’adjudication du 21 février, à 2,13% pour la première, à 2,3% et 2,35 % pour les deux dernières, soit des hausses respectives de 3, 15 et 1 points de base (pb). Les rendements des bons à moyen terme suivent la même tendance, puisque l’échéance 2 ans offre 2,48%, soit 3 pb de plus que fin 2016, au moment où la ligne 5 ans affiche un bond de 13 pb, à 2,8%. Pour les maturités longues, la ligne 15 ans a marqué la plus forte hausse (55 pb), à 3,7%, tandis que celles sur 10 ans, 20 ans et 30 ans sont restées stables par rapport à la fin de l’année dernière. Les taux sur le marché secondaire se sont également appréciés, notamment les maturités moyennes et longues. Les lignes 5 ans et 10 ans offrent respectivement 2,85% et 3,3%, soit des hausses de 18 et 14 pb. La maturité 15 ans s’est quant à elle appréciée de 12 pb.

Malgré ce redressement, les opérateurs contactés restent unanimes : «Cette hausse est une simple correction technique des taux qui avaient sensiblement baissé l’année dernière». Selon un gérant obligataire, «fondamentalement parlant, rien ne s’est passé depuis l’année dernière. Il n’y a donc pas d’élément qui justifierait une hausse durable des taux». «Le marché pourrait assister à une certaine volatilité des taux, mais ce ne seront que de petites variations», ajoute pour sa part un analyste. «Une forte correction pourrait toutefois concerner la partie longue de la courbe des taux primaires, puisque les opérateurs considèrent que ces maturités ne sont pas bien ‘‘pricées’’ par rapport aux maturités plus courtes, et que les niveaux de taux sur le marché secondaire ne sont pas reflétés sur la courbe primaire». Rappelons que la maturité de 15 ans a augmenté de 55 points.

La demande croît, l’offre suit

En fait, tous les indicateurs actuels laissent penser que les taux devraient se stabiliser, selon les opérateurs. «La demande des investisseurs est importante, notamment sur les maturités courtes et moyennes», indique un gérant. Le 14 février, la demande a fortement augmenté, atteignant les 23,5 milliards de DH. Les investisseurs ont majoritairement manifesté de l’intérêt pour le 5 ans. Ce segment a capté plus de 65% de la demande globale. Il faut dire qu’à l’instar de 2016, les conditions de liquidité du système bancaire poursuivent leur amélioration. «Le système bancaire trouve son équilibre et la pression sur le cash diminue», affirme un gestionnaire. En effet, le marché a bouclé l’année dernière sur un excédent de 5,7 milliards de DH, et les prévisions font état d’une poursuite de cette amélioration sous l’effet de la reconstitution des réserves de change. Ces dernières devraient couvrir, selon Bank Al-Maghrib, 6 mois et 21 jours d’importations de biens et services à fin 2016, 7 mois au terme de 2017 et 7 mois et 12 jours à fin 2018. Selon la Banque centrale, l’on devrait boucler l’année en cours sur un excédent de liquidités de 11,9 milliards de DH. En 2018, il devrait atteindre 17,6 milliards de DH.

L’offre suit également. Le Trésor, élément clé du marché de la dette exerçant une influence notable sur les taux, est présent depuis le début de l’année «pratiquement sur toutes les séances», selon un gérant obligataire. Jusqu’au 14 février, il a levé un montant brut de 20,5 milliards de DH, dont 8 milliards dédiés au remboursement des anciens titres. Notre gérant rajoute que «Le gros des levées est concentré sur la maturité 2 ans». L’année dernière, le Trésor avait levé un montant de 19,4 milliards de DH sur les deux premiers mois de l’année. Notons que les besoins mensuels du Trésor s’établissent entre 10 et 10,5 milliards de DH. Sur toute l’année, il compte lever en brut environ 108 milliards de DH, soit le même niveau que l’année dernière.

Notons que le solde du budget de l’Etat (hors produits des emprunts et hors amortissement de la dette publique à moyen et long terme) devrait continuer à atténuer son déficit. A moyen terme, l’ajustement budgétaire devrait continuer sous l’hypothèse de la poursuite de la mobilisation des recettes et d’une meilleure maîtrise des dépenses courantes. Le déficit devrait ainsi s’alléger à 3,1% du PIB en 2017 avant de revenir à 2,8% en 2018. En 2017, il s’établirait à 49,30 milliards de dirhams contre 53,66 milliards en 2016.

Tous ces éléments, qui caractérisaient d’ailleurs l’année 2016, plaident selon les opérateurs pour un maintien des taux à leurs niveaux actuels.

L’arrivée des banques islamiques pourrait bouleverser le marché

Toutefois, un gérant contacté attire l’attention sur une nouvelle donne qui pourrait bouleverser le marché. Il s’agit des banques islamiques qui, une fois opérationnelles, devraient recourir au marché, plus précisément sur le nouveau compartiment des sukuks, pour se refinancer et effectuer leurs placements. «On ne sait pas encore comment la naissance de cette nouvelle activité financière impactera le marché dans son ensemble», affirme t-il. Il ajoute par ailleurs que le retard dans la constitution du gouvernement fait que «l’on a moins de visibilité par rapport aux dépenses de l’Etat et donc sur son recours au marché de la dette». Une idée réfutée par un autre opérateur pour qui «le retard de formation du gouvernement n’a pas eu un grand impact sur le marché ; il a peut-être simplement retardé certains investissements».

En tout cas, les opérateurs semblent satisfaits des niveaux actuels des taux qui encourageraient, selon eux, les investisseurs à reprofiler leurs dettes afin d’optimiser leurs coûts financiers (c’est le cas d’Aluminium du Maroc), ou à effectuer des émissions obligataires : Immolog et Ciments de l’Atlas ont ouvert le bal cette année pour des montants respectifs de 350 MDH et 2 milliards de DH. S’agissant des personnes physiques, «ce qui est pressenti, c’est que cette catégorie se dirige surtout vers les fonds actions et diversifiés. Mais ce ne sont pas les personnes physiques qui font le marché obligataire», précise un gestionnaire. Des arbitrages ont été faits en faveur du marché actions, «mais la bourse est plus calme et l’obligataire est relativement plus intéressant que le début d’année. Il se peut qu’il y ait des arbitrages en faveur du marché obligataire», rajoute le gestionnaire.

[tabs][tab title = »Plus de rachats que de souscriptions pour les OPCVM taux« ]Selon les statistiques de l’Autorité marocaine du marché des capitaux, le volume des souscriptions aux OPCVM taux, depuis le début de l’année jusqu’au 10 février, s’élève à 107,4 milliards DH. Ce montant concerne 3 catégories, à savoir les fonds monétaires et les obligations court terme et moyen et long terme. Pour sa part, le volume des rachats s’est élevé à 119,5 milliards de DH. Il y a eu donc plus de rachats que de souscriptions, vraisemblablement en raison de la correction à la hausse des taux et de l’arbitrage de certains investisseurs en faveur du marché actions. Le nombre total de porteurs de parts de ces catégories est de 14 865, dont 72% de personnes physiques résidentes. Par catégorie, les personnes physiques résidentes représentent 56,8% des porteurs de fonds monétaires, 66% dans les fonds obligataires court terme et 84% des fonds obligataires moyen long terme. Pour leur part, les personnes morales résidentes représentent respectivement 39%, 25% et 8,2%. Enfin, les personnes physiques et morales non résidentes représentent 4,3% et 3% dans les fonds monétaires, 8% et 0,6% dans les obligations CT et 7% et 0,2% dans les obligations MLT.[/tab][/tabs]

[tabs][tab title = »L’indice de performance des fonds obligations MLT en légère baisse« ]Selon l’AMMC, les indices de performances des OPCVM, arrêtés au 10 février, ressortent en hausse par rapport à la fin de l’année, hormis celui des fonds obligations moyen et long terme qui affiche une légère baisse de 0,04%. L’indice des fonds actions s’établit en effet à 536,98, en hausse de 4,91% depuis le début de l’année. Celui des fonds diversifiés atteint 463,56, marquant un bond de 1,88%. Pour leur part, les fonds monétaires affichent un indice de performance de 144,87 (+0,24%). Enfin, les OPCVM obligations court terme marquent une légère hausse de 0,25%.[/tab][/tabs]