Flexibilisation du régime de change : consensus autour de la capacité du Maroc à réussir la réforme

«Il n’y a pas de régime de change valable pour tous les pays et tous les temps». Les participants à la 2^e édition des journées internationales de macroéconomie et de finance ont échangé autour de cette affirmation de l’économiste Jacob Frenkel. La rencontre de haut niveau, organisée par Bank Al-Maghrib, l’Université Cadi Ayyad et l’Université de Bâle, a invité d’éminentes personnalités pour commenter les expériences de pays qui ont fait le choix de flexibiliser leur régime de change. L’objectif est de s’inspirer des bonnes pratiques, mesurer les enjeux et les risques d’une telle réforme pour le Maroc, en peser les implications sur la croissance et en cerner les modalités opérationnelles.

Pour Ales Bulir, chef de division au Fonds monétaire international, qui a assisté techniquement les équipes marocaines dans ce chantier, la conjoncture dans le cas du Maroc plaide pour  plus de flexibilité. «Ce régime pourrait dynamiser substantiellement les flux de capitaux», soutient-il. Et d’ajouter : «La mobilité des capitaux, un taux de change fixe et une politique monétaire indépendante, représentent la “trinité” impossible» mise en lumière par l’économiste canadien Mundell. Pour David Vavra, fondateur d’OG Research, l’expérience démontre que la migration vers un régime de change flexible -et un ciblage d’inflation à terme- a réussi chez les pays qui l’ont menée d’une manière relativement graduelle et ordonnée, ont adopté «la flottaison» mais avec retour à des arrangements de change fixe quand la conjoncture l’impose, et ont commencé par l’instauration de bandes de fluctuations. Il n’en demeure pas moins que le processus reste complexe sur le plan institutionnel et opérationnel, relève M. Vavra qui a assisté plusieurs banques centrales (Russie, Turquie, Ukraine, Serbie…) à adopter le ciblage d’inflation.

Citant la dernière étude du Fonds monétaire international, Angelovska Bezoska, vice-gouverneur de la Banque centrale de la Macédoine, a indiqué que le FMI donne raison aux pays qui ont opté pour un régime de change flottant, bien que la faible compétitivité des économies, telle que celle de la Macédoine, limite la marge de manœuvre et oblige à rester dans le régime fixe. Pour elle, un des points forts de ce régime est sa capacité à résister aux chocs externes et à un environnement macro-économique de plus en plus imprévisible.

Pour le Maroc, l’ensemble des pré-requis sont aujourd’hui réunis : un cadre macro-économique solide (qui devrait se consolider davantage à moyen terme), un niveau confortable des réserves de change (plus de 7 mois d’importations), une valeur du dirham proche de son niveau d’équilibre, un secteur financier solide et une exposition limitée au risque de change. De plus, la structure de l’économie a gagné en diversification et le contenu technologique des exportations s’est nettement amélioré (la part des produits à moyenne et haute technologie est passée de 19 à 51% entre 2000 et 2016).

Le régime de change n’est qu’un outil parmi tant d’autres pour améliorer la création de richesse

Aussi, «le compte des opérations financières de la balance des paiements est dominé par les IDE et les emprunts extérieurs publics. Les investissements de portefeuille (hors sorties sur le marché international) qui sont de nature plus volatile ne représentent qu’une part minime de ces opérations», souligne Jilali Kenzi, adjoint au directeur du Trésor et des Finances extérieures (DTFE) chargé du pôle macroéconomique. Un autre critère rempli : le pass-through, qui mesure la répercussion des fluctuations du taux de change sur les prix à la consommation, est relativement faible. En moyenne, d’après les calculs de la Direction du Trésor, l’élasticité est d’environ 0,15 à court terme et 0,12 à long terme.

Selon M. Bulir, le Maroc sera le premier marché émergent à adopter le ciblage d’inflation par choix et dans une position de force après des concertations très élargies (36 pays l’ont adopté à travers le monde). «Pour la majorité des économies qui ont adopté le régime flexible, cela était en réaction à une crise et une détérioration des réserves. Pour nous, c’est un choix qui fait suite à une réflexion engagée depuis 2010», affirme Mounir Razki, directeur des Opérations monétaires et de change de Bank Al-Maghrib.

Quoi qu’il en soit, les panélistes se sont mis d’accord sur le fait que le régime de change n’est qu’un outil parmi tant d’autres pour améliorer la création de richesse. «Ce n’est pas le régime de change (flexible ou fixe) qui fait l’efficacité des politiques publiques. Il faut chercher la croissance dans la compétitivité, la bonne gouvernance, la productivité du travail, l’innovation, l’offre en compétences…», soutient M. Razki. «La flexibilisation ne veut pas dire forcément croissance mais elle offre des conditions optimales pour atteindre de nouveaux paliers de PIB», conforte M^me Bezoska. Redouane Taouil, professeur agrégé à l’Université Grenoble-Alpes, fournit l’exemple des économies d’Amérique latine qui ont adopté la flexibilité. «Le Chili, le Mexique et le Brésil ont vu leurs réserves en devises s’apprécier, mais leur croissance a nettement décéléré», informe-t-il. En quelque sorte, la peur de l’inflation dans ces pays a eu comme résultat la restriction de l’activité et de la dynamique productive. «Pour ne pas retomber dans ce travers, le ciblage effectif prend ici toute sa pertinence: il permet d’agir à la fois sur l’inflation et la croissance», recommande M.Taouil.

BAM prépare des campagnes de communication pour chaque phase

Sur le plan opérationnel, «le passage à la flexibilité sera ordonné et en douceur», affirme M. Razki. Il sera étalé sur plusieurs phases afin de permettre aux intervenants du marché et aux opérateurs économiques de s’adapter et à BAM de les accompagner durant cette période. A chacune de ces phases, la Banque centrale va dédier une campagne de communication à destination du grand public, des entreprises et des banques. «Il faut y aller en douceur et prendre toutes les précautions. C’est un processus évolutionnaire qui implique un apprentissage d’où l’obligation de prudence», met en garde Noureddine El Aoufi, président de l’Association marocaine des sciences économiques.

Selon BAM, la démarche concrète va se conformer aux pratiques internationales en réduisant le nombre de communications sur les cours qui se limiteront à une bande de fluctuation à l’ouverture du marché en dollar et un cours de référence moyen à 12h30 pour toutes les devises traitées sur le marché des changes. De plus, l’institut d’émission va dynamiser le marché des changes interbancaire en remplaçant les opérations de change manuel contre dirhams par des opérations contre devises. En parallèle, BAM va réguler le marché via les adjudications de devises.

Une chose est sûre : le retour à des mesures de régime de change fixe est exclu. «Si les fondamentaux se détériorent, nous serons, au contraire, obligés d’aller vers plus de flexibilité et d’accélérer le processus», confie le directeur des Opérations monétaires et de change de BAM.

Notons que la réforme entrera en vigueur au cours du deuxième semestre. La Direction du Trésor et des finances extérieures est en train de finaliser une feuille de route avec Bank Al-Maghrib pour arrêter les derniers détails du passage vers le nouveau régime.

[tabs][tab title =”Les banques sensibilisent leurs clients corporate“]Selon Bank Al-Maghrib, le processus de transition vers un régime de change plus flexible sera graduel et axé sur la préparation des opérateurs. Une stratégie de communication ad hoc a été adoptée. Plusieurs objectifs sont visés, notamment l’information du public sur le contenu de la réforme ; la préparation des opérateurs économiques au nouvel environnement; et l’explication, à travers des outils pédagogiques notamment, que l’objectif final de la politique monétaire dans le contexte de la réforme du régime de change est la préservation de la stabilité des prix. En plus de BAM, les banques commerciales ont également entamé un effort de sensibilisation de leurs clients corporate et institutionnels. C’est le cas de la BCP qui vient de lancer, à travers sa banque des marchés de capitaux, les cycles Cap Market. Le premier cycle a été consacré à la réforme du régime de change. La banque a ainsi présenté à ses partenaires et clients les outils nécessaires à la bonne gestion des risques liés au nouveau régime.[/tab][/tabs]