Les émetteurs reviennent sur le marché de la dette privée

Le volume des émissions au premier trimestre a plus que doublé par rapport à  l’année dernière.
Le coût de financement est plus avantageux en raison de la baisse des taux des bons du Trésor.
Les certificats de dépôts des banques représentent une part de 80% du montant global émis.

Le marché des titres de créance négociables a été dynamique au premier trimestre. Le montant global des émissions, toutes catégories de titres confondues, a atteint 17,7 milliards de DH contre 7,1 milliards une année auparavant, selon les statistiques de Bank Al-Maghrib, soit une progression de 150%. Cette prouesse intervient dans un contexte plus favorable que celui de 2013. En effet, les conditions de financement sur ce marché sont plus avantageuses et les investisseurs, bien que toujours exigeants, n’ont pas manqué d’accompagner les émetteurs dans leurs levées. Pour rappel, les taux primaires (courbe officielle) des bons du Trésor, base de calcul des taux d’émission sur le marché de la dette privée, étaient sur un trend haussier de 2011 à 2013, consécutivement à l’accroissement des besoins de financement du Trésor qui devait faire face à une importante hausse des charges de compensation. De plus, le manque de visibilité sur l’évolution du contexte macroéconomique avait accentué l’instabilité des taux. Ces éléments ont poussé les émetteurs à marquer le pas sur ce marché. Actuellement, la donne a changé.

Le manque de liquidité pousse les banques à émettre des certificats de dépôts

Depuis le début de cette année, les taux des bons du Trésor se sont inscrits dans une tendance baissière, et ce, sur tous les segments de la courbe primaire. L’Etat a levé moins de fonds par rapport au premier trimestre 2013 grâce à l’indexation et à la décompensation progressive des prix des carburants. A titre d’exemple, le taux de l’échéance 13 semaines a perdu 38 points de base pour s’établir à 3,10% ; celui sur 2 ans s’est replié de 1,1 point, à 3,44% ; et le taux de la maturité 15 ans s’est situé à 5,40%, en retrait de 42 points de base. «Cette détente des taux a attiré les émetteurs sur le marché de la dette privée, sachant que l’accès au financement bancaire est toujours soumis à des conditions strictes dans un contexte de tensions sur les liquidités et d’aggravation des risques d’impayés», explique un professionnel.

Cela dit, cette hausse de 150% cache des disparités. Elle a été réalisée essentiellement grâce aux certificats de dépôts émis par les établissements bancaires. D’ailleurs, un autre professionnel ne manque pas de préciser qu’«en réalité, le marché est toujours peu dynamique, que ce soit en termes de volumes émis ou de nombre d’émetteurs. Mis à part les certificats de dépôt qui drainent 80% du volume global, les montants levés sur les autres branches restent dérisoires». En effet, les émissions de CD sont passées de 4 à 14 milliards de DH sur une année glissante, enregistrant un saut de 233%. Ceci s’explique par la détente des taux de base et par un déficit de liquidités toujours important, deux éléments qui ont poussé les banques a renforcer leur recours au marché de la dette privée, et ce, malgré l’accompagnement régulier de Bank Al-Maghrib à travers ses avances hebdomadaires. D’ailleurs, ce manque de liquidités a amené la Banque centrale à abaisser de 2 points le taux de la réserve monétaire obligatoire, lors de son conseil de politique monétaire de fin mars. «Avec un taux ramené à 2%, cette mesure a donné une bouffée d’oxygène aux banques vu que le déficit avoisine actuellement 70 milliards de DH alors que l’année dernière, il était à 75 milliards de DH. Mais le problème reste entier compte tenu de l’importance et du caractère structurel de ce déficit», explique un analyste.

En tout cas, le gros des émissions de certificats de dépôts a été réalisé sur le court terme, sur une période allant de 183 jours à deux ans, à des taux attractifs. Par exemple, sur la maturité 183 jours à un an, les taux ont varié de 3,86% à 4,26%, en recul de 17 et 46 points de base.
Si le marché des CD a été plutôt dynamique, les segments des billets de trésorerie et des bons des sociétés de financement ont fait, à peine, un léger mieux. Le premier a totalisé des émissions de 3 milliards de DH, en croissance de 5%. A côté des émetteurs qui animent historiquement ce segment (Addoha, Maghreb Steel, Afriquia Gaz, Alliances Darna…), le marché a accueilli un nouvel entrant, Label’Vie avec un montant d’émission de 501 MDH. A lui seul, il représente 16% du montant global des émissions. Selon les professionnels, le marché n’a pas encore atteint le dynamisme escompté. Beaucoup d’opérateurs historiques hésitent toujours à recourir à ce moyen de financement à l’instar de l’OCP, CAPEP ou encore Nexans Maroc. En cause, des taux d’intérêt toujours instables et des opérateurs qui s’attendent à davantage de baisse. Ils oscillent pour l’échéance 32 à 92 jours, par exemple, entre 4,25% et 5,65%, en retrait de 70 et 23 points de base.

Obligations privées : à peine 360 MDH émis

Le second segment (Bons des sociétés de financement) a, quant à lui, totalisé sur les trois premiers mois un volume de 520 MDH, accaparé par RCI Finance (200 MDH), Wafasalaf (200 MDH) et Eqdom (100 MDH). A la même période de l’année dernière, aucune opération n’a été enregistrée. Cette morosité ne s’explique pas par les conditions de financement qu’offre le marché actuellement, mais plutôt par la conjoncture sectorielle difficile des sociétés de financement. «La distribution de crédits continue de ralentir en raison de la baisse de la demande, de la concurrence des banques et de la montée des impayés qui pousse ces sociétés à être plus prudentes» explique un professionnel. Cette situation s’est reflétée sur leur besoin de cash, d’où le faible recours au financement à travers le marché de la dette privée. Notons que les trois émetteurs sur ce segment ont opté pour une maturité allant d’une à 2 années, à un taux de 4,72%.

Enfin, le segment des obligations privées montre quelques signes d’essoufflement. Les sociétés lèvent de moins en moins de fonds sur ce marché, comme le montre le montant global des émissions. Il a en effet atteint 360 MDH, répartis entre Jet Alu avec 300 MDH et Axa Crédit avec 60 millions. Le premier trimestre de l’année dernière, où le contexte était pourtant plus difficile, avait enregistré deux émissions totalisant 1 milliard chacune: un emprunt obligataire subordonné de la BMCE et une émission d’obligations remboursables en actions du promoteur Alliances. Même si le volume global des émissions s’est nettement apprécié au titre de ce trimestre, l’encours des titres de créance négociables, lui, ne s’est amélioré que de 7% pour s’établir à 78,6 milliards de DH. Les certificats de dépôts totalisent un encours de 61,7 milliards de DH, en hausse de 18% et les billets de trésorerie, un encours de près de 4,5 milliards, en augmentation de 32,4%. A l’inverse, les bons de sociétés de financement ont cédé 30,2% pour situer leur encours à 12,3 milliards de DH. En fait, les levées de fonds sur le marché n’ont pas été suffisantes pour doper l’encours global, car les anciennes levées ont été effectuées sur une courte durée.