Le marché obligataire reste stable malgré une année difficile

Des corrections ont été observées au niveau des maturités
courtes.
Hausse du prix du baril, difficultés climatiques, croissance révisée à la
baisse, l’année aurait pu se terminer autrement.
Des recettes étatiques ont pu équilibrer la donne. Les spécialistes
du marché en espèrent autant en 2006.

Le marché obligataire a connu durant l’année 2005 une tendance quasiment stable, voire légèrement baissière. Plusieurs évènements auraient pu impacter la courbe des taux, mais grâce à une maîtrise étatique du déficit budgétaire, et au bon comportement de certaines recettes de l’Etat, l’année a pu se terminer sans révision à la hausse des taux du marché.
Un 1er semestre qui a résisté aux tensions de début d’année

La tension sur le marché était relativement élevée au début de l’exercice 2005, et ce pour plusieurs raisons : hausse des prix pétroliers, conditions climatiques défavorables, règlement des dettes de l’Etat en début d’année. D’après BMCE Capital Markets (BKM), tous les acteurs du marché s’attendaient à un resserrement des taux, ce qui n’a pas eu lieu. De plus, la hausse des taux à court terme durant les premiers mois de l’année (voir marché monétaire en page suivante) et l’emprunt obligataire d’un milliard de dirhams auprès de la SFI (Société financière internationale) n’ont pas eu d’impact majeur sur la tendance du premier semestre.

Un 2e semestre marqué par la correction des taux à court terme

Au cours du deuxième semestre, seuls les taux des maturités courtes ont connu une légère correction. Cela est dû, d’une part, à une forte volatilité du taux moyen pondéré au jour le jour (TMP). Les 13, 26 et 52 semaines ont subi des corrections positives respectivement de 26, 36 et 22,3 points de base depuis le début de l’année, selon BKM. La maturité 2 ans a été marquée par le Trésor à plus de 27,9 points de base par rapport à 2004, en continuant d’être traitée en dehors de la courbe.
D’autre part, l’essentiel de l’offre des investisseurs et des levées du Trésor a porté sur les maturités longues. 63% de l’offre globale, correspondant à 212 milliards de dirhams, ont été proposés sur le long terme, notamment sur les lignes du 15 et du 20 ans. L’encours global des bons du Trésor a évolué de 17,1% par rapport à 2004, s’établissant à 251,5 milliards de dirhams.

Le Trésor s’en sort malgré une année difficile

Au titre de cette année, les besoins du Trésor ont dépassé ce qui était prévu (6 milliards de plus que ce qui a été annoncé fin 2004). Et pour cause, estiment les analystes de BKM, la dégradation du déficit commercial, l’aggravation des dépenses du Trésor (+22%) suite au déficit de la Caisse de compensation (6,2 milliards de dirhams, dûs à la hausse du prix du pétrole) et le programme des départs volontaires en retraite (8,4 milliards).
La stabilité qu’a connue alors le marché obligataire dans un tel contexte n’aurait pu avoir lieu sans la hausse des recettes de voyages (+16,8% à 34 milliards de dirhams) et l’importance des transferts des MRE (33,7 milliards de dirhams, soit +7,9% à fin octobre 2005).
L’argentier du pays a donc pu finir l’année en stabilisant ses taux d’endettement et en augmentant d’une manière considérable sa duration, qui se voit passer de 3, 09 ans en 2003 à plus de 6 ans en 2005.

Un marché secondaire animé par les maturités longues

Concrétisant le comportement du marché primaire, celui du secondaire a été animé principalement par les maturités longues. Avec une tendance baissière et peu volatile par rapport au court terme, le long terme a constitué le placement favori des investisseurs, avec 59,5 milliards de dirhams échangés, soit 61,59% des échanges globaux qui se chiffrent à 96 milliards de dirhams. Ce volume est en hausse par rapport à 2004 de 3,77%.

Maintien de la tendance stable en 2006

Pour l’année 2006, les analystes de BKM prévoient le maintien de la stabilité des taux. Avec un endettement probable sur le marché international et un programme de privatisation qui dépasse les 5 milliards de dirhams, les taux ne devraient pas augmenter, sans toutefois enregistrer d’importantes baisses, surtout en ce qui concerne les maturités longues, vu le niveau actuel des taux, jugé par ces spécialistes comme étant assez bas actuellement

Ce qui influe sur la courbe des taux

L’orientation générale de la courbe des rendements obligataires dépend essentiellement de trois
facteurs : la volatilité des taux monétaires, le rythme des levées du Trésor et le comportement des opérateurs du marché.
A l’instar de ce qui s’est passé au cours de l’année 2005, la forte volatilité du TMP (0,76%) a influé sur les taux des maturités courtes, notamment les 13, 26 et 52 semaines. Les investisseurs se positionnant sur ces maturités exigent des primes de volatilité plus élevées.
Quant au rythme des levées du Trésor, il dépend de l’évolution de ses besoins et de ses recettes. Ce qui entraîne une révision des taux à la hausse ou à la baisse, selon l’évolution du déficit budgétaire.
Enfin il y a le comportement des acteurs du marché, de leur offre et de leur prise de position face au risque.