Fusion Ona-Sni : un flot de cash à  venir dans un marché en manque de papier

Le retrait des deux holdings se traduira par moins de titres sur le marché et créera une tension sur les cours.
La cession des parts dans Lesieur, Cosumar et Centrale Laitière compensera partiellement la capitalisation retirée.
L’introduction de nouvelles filiales non cotées et l’arrivée de nouvelles sociétés permettraient d’insuffler une relance pérenne.

L’annonce de la méga opération de fusion entre Ona et Sni a complètement bouleversé les tendances à la Bourse de Casablanca. Le Masi, indice de toutes les valeurs cotées qui évoluait en dents de scie depuis le mois de janvier, enregistrant de petites variations avec des volumes insignifiants,  a pris le 26 mars dernier, jour au cours duquel les détails de l’opération ont été rendus publics, 1,77% d’un seul coup avant d’aligner durant les deux séances suivantes les mêmes niveaux de variation pour atteindre le 30 mars une performance de 10,9% depuis le début de l’année. Des valeurs qui n’ont aucun lien avec les deux holdings ont enregistré lors de cette période des évolutions quotidiennes allant jusqu’à 6%, le maximum autorisé en une seule séance boursière. Et quand la suspension de la cotation des filiales des deux groupes a été levée le 31 mars, leurs cours se sont appréciés de façon inhabituelle : +5,99% pour Managem, +5,99% pour Attijariwafa bank, +5,97% pour SMI, +5,39% pour Sonasid…

Plus de 10 milliards de DH de capitalisation flottante qui va disparaître du marché

Qu’est-il arrivé à la place et aux investisseurs ? Cet engouement est-il appelé a durer ? Que va réellement apporter cette fusion au marché ?
Rappelons d’abord le volet boursier de l’opération. Dans un premier temps, deux Offres publiques de retrait (OPR) seront déposées sur les titres Ona et Sni pour permettre aux actionnaires minoritaires de se retirer de leur capital. Après la clôture de ces OPR, les titres Ona et Sni seront définitivement radiés de la cote casablancaise. La troisème étape portera sur la fusion des deux ensembles en un seul holding détenant toutes les participations existantes. Ceci avant de procéder à l’optimisation du périmètre, à travers la réduction progressive (cession du contrôle) des participations dans certaines sociétés comme Lesieur, Centrale Laitière et Cosumar, conformément à la nouvelle vision d’actionnaire professionnel qui motive toute cette opération.
Quelles sont les implications de tous ces remaniements sur le marché ?
Techniquement, la surchauffe qu’a connue la Bourse après l’annonce de la fusion est justifiée. «Les investisseurs ont anticipé une future rentrée de cash qui découlera du rachat du flottant d’Ona et Sni en Bourse et ont commencé à prendre des positions sur d’autres valeurs», analyse Karim El Hnot, de la direction de la gestion à CDG Capital Gestion. En effet, la valeur du capital flottant des deux holdings est de plus de 10 milliards de DH sur la base des prix qui seront offerts dans le cadre des OPR, soit 1 650 DH pour les actions Ona et 1 900 DH pour celles de Sni. Ce sont donc 10 milliards de DH qui tomberont dans les mains des investisseurs, institutionnels surtout, et qui devront être réinvestis. Il faut savoir que la majorité de ces investisseurs est contrainte à respecter une certaine structure dans ses portefeuilles, autrement dit, des pondérations à maintenir par valeur et par secteur et un niveau de liquidité (argent non investi) à ne pas dépasser pour continuer à réaliser de la performance. «Le retrait de plus de 10 milliards de DH de capitalisation flottante et de 43 milliards de capitalisation globale augmentera automatiquement le poids des autres valeurs de la cote, ce qui poussera les institutionnels et les gérants d’OPCVM à suivre la nouvelle structure au niveau de leurs portefeuilles vu que la plupart de ces derniers sont gérés de façon à répliquer le marché», clarifie un analyste.
C’est donc ce qui explique la récente remontée des indices qui s’est interrompue, les investisseurs attendant d’avoir plus de visibilité sur le déroulement des opérations.
En parallèle, les personnes physiques ont profité de cette situation pour spéculer, ce qui a amplifié le phénomène. «Certains particuliers achetaient sans savoir ce que signifie concrètement cette restructuration en Bourse. Ils pensaient que le marché allait enfin reprendre et que la fusion était le signe de cette reprise», raconte un trader.
Pour lui, ainsi que pour plusieurs professionnels, le retrait d’Ona et Sni de la Bourse va certes se traduire par une augmentation des cours en raison de la pression à l’achat que subira le marché, mais ils estiment tous que cette hausse ne sera pas «saine», car la valorisation de la cote est toujours élevée par rapport à d’autres places boursières et compte tenu des fondamentaux économiques «récurrents» des sociétés cotées au titre de l’année 2009 qui ne justifient pas de tels niveaux de cours (activité en baisse et bénéfices dopées par les plus-values exceptionnels).

Des filiales pourraient être introduites pour financer à terme le coût de l’opération

La tension que créera cette opération sur la Bourse risque en plus d’être plus forte si les investisseurs détenant des participations directes dans le capital d’Ona et Sni (en dehors du flottant) décident de vendre lors des OPR. Le montant total qui pourrait se dégager dans ce cas, et selon les prix proposés, s’élève à plus de 23,2 milliards de DH. Une somme importante que les compagnies d’assurances et organismes de retraite présents dans le capital des deux holdings chercheront forcément à placer sur un marché peu liquide et en manque de papier.
Il y a toutefois un élément qui pourra atténuer ce phénomène : la cession du contrôle dans certaines filiales d’Ona et Sni, notamment les industries agroalimentaires (Centrale Laitière, Lesieur et Cosumar). Selon une simulation réalisée par BMCE Capital Bourse, la valeur des participations qui pourraient être cédées par les deux holdings aux investisseurs en Bourse, tout en gardant la minorité de blocage dans ces trois filiales, s’élève à près de 6,4 milliards de DH. Cette possible injection de papier va certainement absorber une bonne partie des liquidités qui seront dégagées, ce qui détendra partiellement la valorisation du marché. Mais il faut garder à l’esprit qu’elle restera insuffisante par rapport aux 10 ou 23 milliards de liquidités qui seront en circulation.
Par ailleurs, tout le monde n’est pas du même avis concernant la dynamique que peut créer l’élargissement du capital coté des trois filiales agroalimentaires en Bourse. Les titres de Lesieur, Cosumar et Centrale Latière sont certes de bonne qualité et trouveront automatiquement preneur parmi les investisseurs, mais il y a peu de chance qu’ils puissent relancer le marché boursier comme peut le faire l’introduction d’une nouvelle société. «Ces entreprises sont matures et affichent des taux de croissance relativement modestes de leurs activités et bénéfices. Leur impact sur le marché ne sera donc pas de la même ampleur que celui d’un nouvel opérateur en croissance et qui a encore d’importantes opportunités de développement», estime un analyste.
Cela dit, parallèlement à l’annonce de son opération de fusion, le nouvel ensemble Ona-Sni a clairement montré sa volonté d’accompager l’économie marocaine et de jouer le rôle d’incubateur et développeur d’entreprises. Il sera donc régulièrement amené à céder au marché le contrôle des sociétés ayant atteint leur vitesse de croisière. Selon les professionnels, ce serait-là le véritable apport de cette nouvelle stratégie à la Bourse de Casablanca. La cession d’une partie du capital de sociétés comme Onapar, Marjane ou Optorg serait en effet de nature à donner un nouveau souffle au marché, sachant que ces entités sont en plein développement dans leurs secteurs respectifs. Sans parler de l’effet d’entraînement d’une telle pratique sur les entreprises qui hésitent toujours à franchir le seuil de la Bourse.
L’introduction de certaines filiales non cotées d’Ona et Sni est une chose qui, selon les analystes, ne saurait tarder. Ils estiment en effet que le coût du rapprochement et du retrait des deux holdings de la cote pourrait être partiellement couvert par la cession à terme d’une partie du capital de nouvelles sociétés au marché.