Conservez vos valeurs cimentières

En dépit des menaces que posent les accords de libre-échange, les barrières à l’entrée pour les produits étrangers sont élevées.
Les bénéfices par action et les dividendes sont appelés à augmenter.
La demande en ciment devrait enregistrer une croissance régulière de 5% par an.

Est-il toujours intéressant d’investir dans les valeurs cimentières ou de les conserver dans son portefeuille ? Si le secteur coté, composé de 3 entreprises (Lafarge, Cimar et Holcim Maroc), a toujours réalisé des performances supérieures à celle de l’indice boursier, des analystes doutent aujourd’hui de son potentiel à venir. Et en bourse, on achète plus le futur que le passé, combien même ce dernier soit honorable.
Ces analystes invoquent particulièrement les accords d’associations signés par le Maroc avec la Turquie, d’une part, et trois pays arabes (Egypte, Tunisie et Jordanie), d’autre part, et qui facilitent l’accès des produits en provenance de ces pays en réduction, ou carrément en franchise, des droits de douane. L’Egypte, à titre d’exemple, dispose d’une offre abondante qui s’exporte très bien. A son actif, une capacité nominale installée de plus de 35 millions de tonnes par an et des coûts de production extrêmement compétitifs grâce notamment à une monnaie qui a perdu la moitié de sa valeur en deux ans, à une main-d’œuvre très bon marché et à un coût d’énergie des plus bas.
La Turquie, seconde menace de taille pour les cimenteries locales, dispose, elle, d’une capacité de près de 33 millions de tonnes par an. Plus inquiétant, elle est le premier exportateur européen et le second mondial. Elle dispose donc d’une grande expérience des marchés potentiellement importateurs, s’appuyant en plus sur des coûts de production très compétitifs.

Le secteur conserve son rôle de locomotive à la Bourse de Casablanca
Or, chez Attijariwafa Bank, on atténue de l’importance de ces arguments. Meriem Allouch Bellahbib, responsable du département Analyse et recherche de la Banque d’investissement d’Attijariwafa Bank, estime que les caractéristiques intrinsèques du ciment font de ce métier une industrie particulièrement spécifique. « Les frais de transport, qu’il soit maritime ou routier, ainsi que les investissements nécessaires à l’entreposage limitent sensiblement le différentiel de prix entre production locale et à l’international. Et cela contraint les arbitrages géographiques du ciment », explique-t-elle. En termes plus clairs, l’avantage prix sera comblé par les frais de transport, ce qui rend la marge trop faible pour inciter à l’importation. D’autant plus que, explique Mme Allouch, la Chine, qui est premier producteur et premier consommateur de ciment dans le monde, s’accapare une importante part des matières premières et son réveil fulgurant a fait flamber le coût du fret maritime et rendu, par la même occasion, les importations moins compétitives.
Selon une note de recherche récemment produite par Attijariwafa Bank, le secteur devrait afficher des taux de croissance significatifs au cours des années à venir. Le secteur conserve donc son rôle de locomotive à la Bourse de Casablanca et ses trois valeurs sont toutes recommandées à l’achat par Attijariwafa Bank.
Avec 22,5 % de la capitalisation boursière globale du marché (avant l’arrivée de Maroc Telecom, bien sûr), le secteur BTP est aussi l’un des principaux vecteurs de croissance de l’économie nationale, contribuant à hauteur de 5 % du PIB. Son rôle stratégique interpelle les pouvoirs publics qui ont signé des conventions d’investissements avec les opérateurs privés du secteur. Bien que la consommation locale ait constamment évolué durant les trente dernières années, elle demeure relativement faible par rapport à des pays à développement économique comparable. Les projections des analystes tablent sur une expansion structurelle au rythme moyen annuel de 5 %. Et encore, ces projections se basent essentiellement sur l’évolution démographique et l’amélioration des conditions de vie. Si l’on ajoute la multitude de projets d’envergure favorable à la croissance de la consommation (tourisme, infrastructures…), la production locale ne doit pas trop s’inquiéter. Les détenteurs d’actions des trois sociétés cotées du secteur non plus.
En 2003, la rentabilité des fonds propres (ROE – Return on equity) de ces sociétés s’est inscrite à des niveaux très élevés, allant de 23,9 % pour Lafarge à 33,3 % pour Holcim Maroc. La rentabilité des actifs (ROA – Return on asset) n’est pas en reste. De 18,1% pour Lafarge à 23,1 % pour Cimar, elle est des plus attractives de la cote. A cela s’ajoute un endettement nul ou presque et une trésorerie structurellement excédentaire qui a permis aux entreprises de procéder à des remboursements totaux de leurs engagements bancaires.
Cela étant dit, toutes les sociétés ne se valent pas.

Lafarge Ciment : un programme d’extension ambitieux
Adossée au groupe français Lafarge, la filiale marocaine s’est engagée dans un programme d’investissement de 2,5 milliards de dirhams pour la période 2004-2008.
Lafarge Ciments utilise actuellement 87,4 % de sa capacité de production qui est de l’ordre de 4,4 millions de tonnes par an. Mais elle prévoit de la porter à 5,3 millions de tonnes dès début 2006 pour pallier à sa saturation. Elle devrait se pencher en plus sur le projet de doublement de la ligne de production de son usine Tétouan II en anticipation des besoins croissants de la région et cela devrait se faire à l’horizon 2007-2008.
Lafarge devrait normalement voir sa croissance bénéficiaire s’essouffler, résultat naturel des importantes dotations aux amortissements qu’elle devra constituer. Mais, avec la montée en puissance de la production, la croissance bénéficiaire devrait ensuite reprendre son rythme normal. Le bénéfice par action de Lafarge n’a cessé d’augmenter. Entre 2002 et 2003, il est passé de 119,9 à 148,3 dirhams. A la banque d’investissement d’Attijariwafa Bank, on prévoit une hausse en 2004 et 2005 qui porterait le bénéfice par action respectivement à 148,3 et 152,8 dirhams.
L’engagement de gros investissements n’a pas empêché la cimenterie de poursuivre une politique de distribution de dividende régulière. En témoigne la progression du rendement de l’action qui s’inscrit à 2,8 % en 2003 (75 dirhams par action) et qui atteindrait les 3,2 % en 2005, pour un dividende de 85 dirhams.

Cimar : en bonne santé, mais sensible aux aléas de la conjoncture
Loin derrière Lafarge, Ciments du Maroc occupe la deuxième place du secteur avec 28 % de parts de marché. Sa capacité de production, actuellement utilisée à hauteur de 85 %, devra être étendue afin d’accompagner la croissance de la demande dans sa zone de prédilection, le Sud. Son outil de production, à la pointe de la technologie, combiné à un effort d’innovation, lui permet d’améliorer ses marges. Au même titre que Lafarge, Cimar devrait passer d’importantes dotations d’amortissement, ce qui est à même de ralentir le rythme de croissance bénéficiaire. Sa zone d’activité, qualifiée de très sensible à la conjoncture économique, est également perçue comme une faiblesse, mais pas tant que l’essor touristique est au rendez-vous.
Le bénéfice par action de Cimar sera de 71,6 dirhams en 2004, selon les estimations d’Attijariwafa Bank, contre 77 en 2003. En 2005, il devrait remonter pour atteindre 73,4 DH. La distribution de dividendes ne doit pas en pâtir. De 31 DH par action en 2003, le dividende se situera respectivement à 34 et 37 dirhams en 2004 et 2005. Cela représente un rendement de dividende de respectivement 2,3 et 2,5 %.

Holcim Maroc : un problème de visibilité
Avec 21,7 % des parts de marché, Holcim réalise l’essentiel de ses ventes dans la région de l’Est. Elle devrait donc profiter de la reconstruction de la zone sinistrée d’Al Hoceima. La proximité du marché algérien, déficitaire de 5 millions de tonnes de ciment, représente également une excellente opportunité à saisir en cas d’ouverture des frontières. Mais la faiblesse principale de Holcim, selon Attijariwafa Bank est «le manque de visibilité quant au démarrage des investissements d’extension des capacités de production, qui pourrait affecter la capacité de la société à accompagner, de manière agressive, la croissance du marché et à préserver ses parts ». Holcim utilise en effet sa capacité de production à hauteur de 87,5 %.
Autrement, Holcim se porte bien. Sa distribution généreuse des bénéfices lui confère un attrait particulier parmi les sociétés cotées. Son titre est aussi le plus liquide de son secteur, ce qui constitue un atout supplémentaire

Les frais de transport, qu’il soit maritime ou routier, ainsi que les investissements nécessaires à l’entreposage limitent sensiblement le différentiel de prix entre production locale et à l’international. Et cela contraint les arbitrages géographiques du ciment.

En 2003, la rentabilité des fonds propres des trois cimentiers s’est inscrite à des niveaux élevés, allant de 23,9% à 33,3%.