Bourse : la rentabilité des fonds propres toujours en baisse

Le ROE perd quelques points de base en 2015, à près de 13%. La croissance des capitaux propres a été plus rapide que celle des bénéfices. Des sociétés cotées affichent toujours des niveaux de rentabilité mirobolants.

Malgré la progression des bénéfices des sociétés cotées en 2015, la rentabilité de leurs fonds propres a continué à reculer. Selon nos calculs basés sur les publications annuelles et les indicateurs fournis par une société de bourse de la place, le ratio (résultat net agrégé rapporté au total des fonds propres) s’établit à quelque 12,9% contre 13,2% en 2014, hors Alliances, Samir, Cartier Saada et Diac Salaf. Notons que la formule de calcul de la rentabilité des fonds propres diffère selon les analystes. Ici, il s’agit des capitaux propres, consolidés pour les groupes, non retraités des bénéfices de l’année. Les taux sont fournis à titre indicatif et peuvent être légèrement différents par rapport aux calculs d’autres acteurs.

Ceci dit, le recul du retour sur fonds propres (ROE) est dû cette année à une hausse des capitaux (+4%, à 207 milliards de DH) supérieure à celle des bénéfices (+1,6%, 26,7 milliards). En réalité, les fonds propres des sociétés cotées ont toujours augmenté à un rythme soutenu, et ce, quelle que soit l’orientation globale des bénéfices, baissière ou haussière. Depuis 2012, leur croissance s’établit à près de 15%, boostée principalement par le renforcement des capitaux propres des banques en raison de règles prudentielles de plus en plus strictes et des stratégies d’investissement menées par les plus grands établissements du secteur. Notons que les fonds propres du secteur bancaire coté représentent près de la moitié du total des fonds propres de la cote (plus de 100 milliards de DH). Ils ont augmenté de 5,7% par rapport à 2014 alors que les bénéfices ont crû de 5,1%, à un peu plus de 10 milliards de DH. D’où un ROE sectoriel en recul de quelques points de base, à 9,91%. Les banques aux taux de rentabilité les plus élevés sont Attijariwafa bank avec 12,2%, BMCE Bank of Africa avec 11,5% et CIH Bank avec 10,6%.

Le secteur immobilier, malgré la sortie de la CGI et la non prise en compte d’Alliances en raison du report de la publication des résultats 2015, occupe la deuxième place en termes d’importance des fonds propres avec 20,2 milliards de DH, soit environ 10% des capitaux de la cote. Ce montant est en progression par rapport à 2014 où il s’élevait à 19,4 milliards. Toutefois, en raison du recul de la capacité bénéficiaire du secteur (-8,5%, à 1,3 milliard de DH) dû à la baisse de régime volontaire du groupe Addoha (Plan Génération Cash), le ROE agrégé des immobilières a fléchi de 9,51% en 2014 à 8,74% en 2015. Notons toutefois que Résidences Dar Saada affiche un taux de rentabilité relativement élevé de près de 12%.

Vient en troisième position le secteur du bâtiment et matériaux de construction avec des fonds propres de 16,7 milliards de DH. Ils sont en hausse de 6,8% par rapport à 2014 mais, à vrai dire, il s’agit plus d’un rattrapage puisque les capitaux agrégés du secteur atteignaient plus de 17 milliards de DH en 2013. Ainsi, et compte tenu d’une progression modérée des bénéfices du secteur en 2015 (+2,4%, à 3 milliards de DH), le ROE global ressort en léger retrait, à 18,28%. Un niveau largement confortable malgré tout, tiré principalement par Lafarge Maroc dont la rentabilité culmine à 28,8%. Cimar et Holcim ne déméritent pas puisqu’elles affichent respectivement des ROE de 16,23% et 15,23%.

Maroc Telecom toujours très rentable

Après ce trio de tête, on retrouve le mastodonte Maroc Telecom avec ses 15,3 milliards de DH de fonds propres, en légère baisse par rapport à 2014 (15,9 milliards) principalement en raison du recul de la capacité bénéficiaire de l’opérateur (5,6 milliards de DH, en baisse de 4,4%). Pour cette même raison, son ROE a perdu quelques points de base mais se situe toujours à un niveau exceptionnellement élevé de 36,4%. Une rentabilité que Maroc Telecom devrait maintenir ou même améliorer sur les prochaines années avec la montée en puissance de son activité en Afrique et la stabilisation des prix au Maroc.

Les compagnies d’assurance arrivent juste derrière avec près de 10 milliards de DH de fonds propres. Comme les banques, elles ont significativement augmenté leurs ressources pour être en conformité avec les exigences réglementaires prudentielles. En 2012 en effet, ces fonds ne totalisaient que 7,8 milliards de DH. Néanmoins, en raison de la morosité du marché financier en 2015, les bénéfices du secteur n’ont pas suivi la même tendance et s’inscrivent en baisse de 4,2%, à 1,37 milliard de DH. D’où un ROE en baisse de près d’un point, à 13,74%. Un niveau tout de même correct, conforté par la rentabilité de Wafa Assurance qui se maintient au-dessus de 16%. Notons par ailleurs les niveaux de ROE exceptionnellement élevés des courtiers Afma et Agma qui affichent respectivement 85,4% et 43,4%. Une rentabilité caractéristique du business de l’intermédiation en assurance.

Bourse

Les fonds propres des industries agroalimentaires cotées se sont également renforcés pour s’établir à 8,5 milliards de DH (hors producteurs de boissons) contre 8 milliards en 2014 et 7,8 milliards en 2013. Et compte tenu de la progression des bénéfices du secteur de 16%, à 1,1 milliard DH, la rentabilité agrégée s’est améliorée de plus d’un point pour atteindre 12,8%. Un niveau satisfaisant dans le monde de l’industrie et qui reflète la performance de Cosumar avec ses 15,37%, Lesieur et Unimer avec 12,7%, et Dari Couspate avec 21,7%. Seule Centrale Danone sort du lot avec un ROE limité à 3,9%.

Le ROE des distributeurs se redresse

Le secteur minier fait légèrement moins avec une rentabilité qui se stabilise en 2015 à 10,5%. Elle traduit une évolution harmonisée des bénéfices et des fonds propres qui totalisent respectivement 625,8 MDH et 5,9 milliards de DH. Ces derniers ont significativement progressé ces dernières années puisqu’ils se situaient à 4,5 milliards de DH à peine en 2012. Il faut dire que les compagnies du secteur investissent massivement dans l’exploration et l’augmentation des capacités de production alors qu’en face leur rentabilité peut être bridée par les variations des taux de change et des cours internationaux des métaux. Quoi qu’il en soit, CMT et SMI, avec leurs ROE de 20% et 15,6%, font nettement mieux que Managem qui affiche à peine près de 6%.

Avec ses 5,6 milliards de DH, Taqa Morocco figure également parmi les sociétés cotées les plus capitalisées. Elle fait également partie des entreprises les plus rentables. En effet, grâce à la croissance forte et continue de ses bénéfices, qui ont marqué en 2015 un bond de 20,9%, à 966 milliards de DH, son ROE s’établit désormais à 17,11% contre 14,9% en 2014.

Enfin, avec des fonds propres stables par rapport à 2014, à 5 milliards de DH, et des bénéfices en net redressement, à 632 MDH (+44,5%), la rentabilité des distributeurs cotés a fortement rebondi pour passer de 8,72% à 12,40%. Un ROE satisfaisant dans le monde de la distribution qui s’explique par la rentabilité élevée d’Auto Nejma (32,4%) et du tunisien Ennakl Automobile (60%). Le distributeur d’engins de BTP et de manutention SRM revient pour sa part de loin en affichant 13,9%. Label’Vie améliore quant à elle peu à peu sa rentabilité qui atteint 7,9% contre 6% en 2014.

Les marges nettes (bénéfices rapportés au chiffre d’affaires) des sociétés cotées continuent de s’effriter pour plusieurs raisons (contexte concurrentiel, impayés, hausse des charges opérationnelles…). En 2015, la marge nette globale de la cote a perdu 0,2 point pour s’établir à 10,6%. Plusieurs secteurs ont vu leurs marges reculer. Maroc Telecom a cédé 3,7 points, à 16,4% ; le secteur minier se déleste de 0,9 point, à 10,8% ; l’immobilier perd 1,4 point, à 14,8% ; et l’assurance lâche 1 point, à 9,9%. En face, le secteur énergétique gagne 1,1 point, à 5,7% ; les distributeurs engrangent 0,7 point, à 3,9% ; les banques grignotent 0,6 point, à 12,6% alors que l’agroalimentaire et les matériaux de construction dopent leurs marges de 0,5 point, à respectivement 6,4% et 17,2%.