Placements : 2016 sera l’année des bons du Trésor

Les analystes s’attendent à la poursuite de la morosité sur le marché actions. Les bons du Trésor devraient connaître une baisse des taux favorable aux portefeuilles obligataires.

Un mois de janvier plat à la Bourse de Casablanca. L’indice de toutes les valeurs, MASI, a quasiment fait du surplace (-0,30%) par rapport à fin décembre 2015. Le volume moyen quotidien sur le marché central a, lui, chuté de 60%, pour s’établir à 51 MDH. Pour les intervenants sur le marché, cette tendance était prévisible. D’une part, sur le plan économique, la conjoncture n’est pas des plus favorables. La croissance telle que prévue par le Haut commissariat au plan pour l’année 2016 est à un niveau très bas (1,3%) en raison d’une campagne agricole qui s’annonce très difficile et de la faible progression du PIB non agricole. Les investisseurs, qui s’attendaient à ces prévisions pessimistes, n’avaient donc aucune raison de miser sur les entreprises de la cote qui devraient déjà sortir fragilisées de l’exercice 2015, comme le prouvent les multiples avertissements sur les résultats publiés jusqu’à aujourd’hui et les difficultés rencontrées par plusieurs grosses capitalisations. D’autre part, sur le plan psychologique, le climat général est à la méfiance. Comme le traduit la baisse drastique de la liquidité du marché, les interventions des institutionnels locaux sont très limitées. Ces derniers préfèrent rester «cash» plutôt que d’augmenter leur exposition sur les actions, et procèdent rarement à des ajustements de leurs portefeuilles qu’ils maintiennent faute d’alternative de placement à l’étranger. Pour leur part, les étrangers sont de moins en moins présents en raison de la situation du marché national mais aussi la compétitivité des autres bourses de la région. Les particuliers ont, eux, quasiment déserté le marché depuis des années, compte tenu de l’absence d’opportunités de gain rapide et sûr.

Pour les prévisions sur le reste de l’année, les analystes n’écartent pas la possibilité d’une reprise technique à court terme, notamment à l’occasion de la publication des résultats annuels 2015 et le paiement des dividendes. Toutefois, ils affirment que la tendance observée l’année dernière et durant ce mois de janvier devrait rester globalement la même, en l’absence de reprise économique forte, d’amélioration sensible des indicateurs financiers des entreprises cotées, d’introductions en bourse significatives en nombre et en taille, et de réforme de fond du marché boursier.

L’année n’a pas bien démarré mais…

Cela dit, si 2016 ne devrait pas être l’année de la Bourse de Casablanca, elle sera certainement celle du marché obligataire. Investisseurs et analystes s’accordent à dire que les bons rendements seront au rendez-vous, même si l’année n’avait pas bien démarré.

En effet, au cours du mois de décembre 2015, les intervenants sur le marché des bons du Trésor anticipaient une nouvelle baisse du taux directeur de Bank Al-Maghrib en raison de la persistance d’une inflation faible. Ils ont  répercuté ces anticipations sur les taux qu’ils exigeaient du Trésor, alimentant ainsi une tendance baissière qui a été favorable aux rendements des portefeuilles obligataires (une baisse des taux induit une revalorisation des anciens titres détenus en portefeuille). Mais après le statu quo de la Banque centrale à la fin du mois de décembre, la tendance s’est inversée et l’on a assisté à une remontée des taux durant les deux premières semaines de janvier qui n’a pas manqué de brider les rendements des portefeuilles au début de l’année. Cependant, et compte tenu des fondamentaux du marché obligataire, ce dernier a renoué avec la baisse des taux. Durant la dernière séance d’adjudication du mois, les bons du Trésor dont la maturité est de 10 ans affichaient un recul du taux de 21 points de base, ceux dont la maturité est de 20 ans en étaient à 12 points de base de baisse. Et globalement, les taux de toutes les maturités étaient en repli. Ceci s’est naturellement traduit par une appréciation de la valeur des portefeuilles obligataires. Au 29 janvier, quasiment tous les OPCVM investis en obligations moyen et long terme affichaient des performances positives. Les valeurs liquidatives de certains fonds ont même progressé de plus de 0,50% en un mois, une prouesse aux yeux des investisseurs.

Les fondamentaux du marché obligataire qui expliquent cette tendance, on les trouve d’abord du côté de l’offre. Primo, avant le lancement par le gouvernement du processus de décompensation des produits de base en 2013, le Trésor empruntait massivement sur le marché domestique pour financer son déficit qui avait atteint un pic de 7,2% du PIB en 2012. Une partie de ces emprunts arrivent aujourd’hui à maturité, ce qui fait que les remboursements augmentent sensiblement. Les investisseurs se retrouvent ainsi avec des liquidités importantes à réinvestir. Secundo, hormis les réinvestissements, il y a les nouveaux flux de cash à placer qui résultent naturellement de la progression de l’activité des compagnies d’assurance et des caisses de retraite (les primes émises et les cotisations dans le secteur de la prévoyance sont en hausse continue). Tertio, chaque début d’année connaît la révision des stratégies de placement des institutionnels. Et compte tenu de la conjoncture actuelle du marché financier marocain, ces intervenants favorisent largement le compartiment obligataire. A cela s’ajoute la baisse sensible du déficit de liquidités des banques en raison de l’amélioration des finances extérieures du pays et de la reconstitution de ses réserves de change. En effet, le besoin de liquidité est tombé à 16,5 milliards de DH en décembre 2015 contre plus de 70 milliards il y a quelques années. Une situation de plus en plus confortable qui pousse les banques à renforcer leurs interventions sur le marché des bons du Trésor dans un contexte où la croissance du crédit bancaire classique continue de ralentir avec une progression de l’encours limitée à 2,7% en 2015.

Un déficit budgétaire prévu à 3,5% du PIB en 2016

Du côté de la demande, le déficit budgétaire s’est contracté de manière notable grâce à la décompensation des produits pétroliers, à la maîtrise des charges de fonctionnement de l’Administration et au maintien des recettes ordinaires sur un trend légèrement haussier. De 7,2% du PIB en 2012, il a été ramené à environ 4,4% du PIB en 2015. Cette amélioration des finances publiques a permis au Trésor de réduire ses interventions sur le marché domestique de la dette et de devenir ainsi plus exigeant en matière de taux. En parallèle, il a poursuivi sa gestion active de la dette à travers l’échange de titres à court terme contre des bons à long terme afin d’augmenter la duration de sa dette, une stratégie qui a été favorisée par l’appétit des investisseurs pour les maturités longues.

En 2016, cette tendance devrait se poursuivre. Le gouvernement a prévu, dans la Loi de finances de cette année, un déficit budgétaire de 3,5% du PIB, un objectif qu’il compte réaliser entre autres à travers la poursuite du processus de décompensation (sucre). Ce qui se traduira naturellement par des levées en baisse sur le marché des adjudications.

Ainsi, avec des investisseurs confiants et très liquides et un Trésor dont la situation financière est de plus en plus confortable, les taux ne pouvaient que baisser. Au cours du mois de janvier, l’offre de cash a totalisé 67 milliards de DH alors qu’en face la demande du Trésor s’est limitée à 13,5 milliards. Pour les analystes, cette situation devrait caractériser toute l’année 2016. Ce qui leur fait penser que les taux resteront sur une tendance baissière, ponctuée toutefois par des périodes de stabilisation, voire de correction à la hausse. En somme, ils s’attendent à une année obligataire favorable.

Même si les OPCVM obligations moyen et long terme affichent des performances appréciables au terme du mois de janvier, les gestionnaires de portefeuilles affirment qu’ils n’ont pas enregistré de souscriptions massives de la part des investisseurs. Ils expliquent ceci par la remontée des taux au cours des deux premières semaines du mois qui a été quelque peu décourageante. Mais ils estiment que cette situation va changer graduellement à mesure que les réalisations des fonds s’améliorent. Selon eux, la moyenne des rendements des OPCVM obligations moyen et long terme devrait atteindre un minimum de 4% à la fin de l’année. C’est certes beaucoup moins que les 7% affichés par certains fonds en 2014 mais c’est tout de même un niveau de rendement intéressant pour les investisseurs dans le contexte actuel.

Au 29 janvier, l’actif net global des OPCVM s’établissait à 318 milliards de DH, en baisse de 3,56% par rapport à fin 2015. Un recul dû essentiellement aux fonds monétaires dont l’encours a fondu de 21,5%, à 56,7 milliards de DH. Connus pour la volatilité de leur actif net, ces fonds peuvent rapidement éponger cette baisse au cours des prochains mois. Les OPCVM obligations moyen et long terme affichent, eux, une hausse de 2,15%, à 178 milliards de DH. L’actif net des autres catégorie est resté plus ou moins stable.