Ces valeurs qui ont déçu le marché après leur introduction

Sur les dix entreprises qui ont rejoint dernièrement la cote, six sont actuellement en dessous de leurs cours d’introduction. En plus de la conjoncture, la nature de la valeur et les spécificités de son secteur expliquent cette tendance. Pour s’assurer un bon démarrage en bourse, l’entreprise devra séduire toutes les catégories d’investisseurs.

Le marché boursier était plébiscité par les émetteurs il y a de cela une dizaine d’années. En 2006 – 2007, en effet, la Bourse de Casablanca avait connu une accélération la cadence des introductions avec environ dix opérations chaque année. La surliquidité du marché, les perspectives économiques favorables et le climat de confiance qui régnait à l’époque permettaient aux entreprises qui s’introduisent d’obtenir des valorisations intéressantes. De surcroît, les cours s’envolaient après la première cotation en raison d’une forte demande. Ce qui n’était pas pour déplaire non seulement aux émetteurs, mais également aux investisseurs, qui participaient en dizaines de milliers et qui pouvaient réaliser de belles plus-values en un temps réduit.

Sur 18 entreprises introduites durant la période 2006-2007, seulement trois ont vu leurs cours baisser à l’issue des 3 premiers mois de cotation : il s’agit de Microdata, Promopharm et Cartier Saada. La majorité des valeurs ont connu une envolée de leurs cours durant cette période : Addoha, exemple phare, introduite en juin 2006 à un prix de 585 DH, a vu son cours sextupler, à 3 392 DH. De même, HPS, introduite à fin 2006, a doublé sa valeur durant la même période, à 1 825 DH. Ce phénomène d’envolée des cours a concerné quasiment toutes les valeurs fraîchement introduites, indépendamment de leur taille et du secteur d’activité dans lequel elles opèrent. Force est de constater que durant cette période d’euphorie, le MASI avait atteint des niveaux de performance record, soit 130% sur 2 ans.

Cependant, cette période d’euphorie s’est essoufflée à partir de 2008 : retombées psychologiques de la crise financière internationale, sanctions pour non-respect des procédures adressées par l’AMMC à plusieurs sociétés cotées, profit warning historique du groupe immobilier Addoha, etc. Une année sombre qui a désenchanté les investisseurs de la place. Ensuite, la cadence des introductions a nettement diminué.

Sur la période de 2010 à 2015, la place a enregistré l’introduction de dix sociétés, soit le niveau qu’elle atteignait en une année seulement avant la crise. En analysant l’évolution du cours de ces entreprises, on constate que six ont certes réalisé des performances positives au bout des 3 mois de leur entrée en bourse, mais ces évolutions restent limitées par rapport aux réalisations antérieures à 2008. Saham Assurance a progressé de 19%, Afric Industries de 15% et Total de 12%. A contrario, Stroc Industries a accusé une baisse de 22% et Résidences Dar Saada a perdu  20% de sa valeur. Sur un intervalle d’une année, seules trois valeurs ont amélioré leur cours, tandis que les 7 restantes ont accusé des baisses allant de 5% à plus de 50%. Et depuis l’introduction jusqu’à la séance du 27 juin 2016, seulement 4 valeurs ont réussi à doper leur valeur; il s’agit du courtier en assurances Afma dont le cours s’est bonifié d’environ 12%, Total avec plus de 39%, Taqa et Afric Industries avec plus de 40%. Les plus grandes pertes ont concerné S2M (-31%), Jet Contractors (-42%) et Stroc Industrie (-86%).

Les particuliers n’ont plus confiance

BourseBref, après la frénésie, on assiste à des cours qui s’effondrent à la suite d’introductions dans un marché qui semble de moins en moins généreux vis-à-vis des nouvelles recrues. Pour quelles raisons ? La réponse est quasiment unanime : la mauvaise conjoncture qui plombe la place boursière depuis bientôt 8 ans, sur fond de contexte économique peu encourageant. Cette morosité a nettement renforcé l’attentisme des acteurs du marché, notamment des investisseurs étrangers «créateurs de tendance» qui ont boudé la place depuis sa sortie de la catégorie des marchés émergents. Rappelons dans ce contexte que sur l’année 2015, la position nette des institutionnels étrangers en bourse a été de -438 MDH : les achats ont baissé de 17% par rapport à 2014,  à 3,5 milliards de DH et les ventes ont progressé de 14% à 3,5 milliards. L’autre catégorie qui déserte le marché est celle des personnes physiques. Alors qu’ils contribuaient de manière significative aux volumes de transactions, avec une part de 36% en 2007, ces derniers ne participent aujourd’hui qu’à hauteur de 5% des échanges. En effet, l’engouement du grand public pour le marché actions est apparu entre fin 2006 et début 2007, une période où le marché commençait à envoyer des signaux de maturité. Après le déclenchement de la crise en septembre 2008, les cours des principales valeurs cotées sont revenus à leurs niveaux de début 2007. D’où la panique qui s’est emparée des particuliers qui ont déclenché un mouvement de vente pour limiter leurs pertes. «Contrairement aux professionnels, notamment les institutionnels qui tolèrent mieux le risque, les particuliers sont marqués par une expérience boursière malheureuse qui les empêche d’investir de nouveau», affirme un analyste de la place. Il faut dire que les particuliers ont perdu beaucoup d’argent en bourse entre 2008 et fin 2009 -en 2010 il y a eu un léger rebond grâce à l’opération ONA-SNI-, des millions de dirhams ont volé en éclats à cause des chutes vertigineuses de certaines valeurs sur lesquelles les individuels étaient positionnés. Rappelons-nous du cas de Snep qui a perdu plus de 90% de sa valeur, de Microdata dont le prix a été divisé par deux ou encore d’Addoha qui est passée d’un cours minimum de 120 DH à 25 DH.

Cela dit, la conjoncture n’est pas le seul facteur à pointer du doigt. «Au-delà des conditions du marché, le comportement du cours après la première cotation dépend de la valeur elle-même. Sur les dernières années, certaines IPO ont réussi malgré une conjoncture peu encourageante, parce que les fondamentaux du secteur sur lesquels elles sont positionnées sont bons», affirme un professionnel. C’est le cas de Total Maroc, Afric Industries, Taqa et Afma qui réalisent de bonnes performances boursières jusqu’ici, malgré la torpeur du marché.

Plusieurs paramètres à maîtriser

Si l’on prend le cas de Résidences Dar Saada, par exemple, son cours a régressé le lendemain de sa cotation. La valeur a accusé une baisse d’environ 20% au bout de 3 mois (vs +6% pour le Masi) et une contraction de 35% sur l’année (contre -9% pour le Masi). Depuis son introduction jusqu’à la séance du 27 juin 2016, RDS s’est dépréciée de 20% (-1,8% pour le Masi). Pourtant, l’entreprise a respecté tous ses engagements en matière de business plan, et a même dépassé ses prévisions en termes de résultats (Résultat net de 406 MDH à fin 2014 contre 397 MDH prévisionnel), elle s’est également montrée généreuse vis-à-vis de ses actionnaires, en les rémunérant à hauteur de 75 MDH en 2014 et 180 MDH en 2015. Cette baisse du cours revient, selon les analystes au timing d’introduction de la valeur. Alors que ses concurrents cotés ont bénéficié d’une conjoncture sectorielle très favorable qui leur a permis d’enregistrer des performances exceptionnelles, RDS a rejoint la cote dans une période morose du secteur (concurrence rude et stagnation des ventes synonyme d’un alourdissement du BFR dû au stock). Ces éléments n’ont pas plaidé en faveur de l’évolution du cours. De plus, la radiation programmée de la CGI en bourse a eu un impact négatif sur le moral des investisseurs. Par  conséquent, certains spéculateurs, habitués aux réservations à la hausse lors des premières séances de cotation et donc aux plus-values immédiates, ont vite déchanté face au faible engouement des investisseurs, et ont préféré récupérer rapidement leurs mises, tirant l’action vers le bas dès les premières séances.

Un autre exemple, celui de Stroc Industrie. Sur les dix entreprises récemment introduites en bourse, Stroc est celle qui a accusé la plus grosse baisse jusqu’ici (-85%). La valeur s’est dépréciée à partir du 4e jour de sa cotation, pour atteindre une contre-performance de 10% à un mois de son introduction. La nature de la valeur et les risques inhérents à son secteur ont plombé son cours: un business model tributaire des gros investissements d’industriels (OCP, distributeurs pétroliers, etc.) qui ont nettement diminué depuis le ralentissement économique en 2011. De plus, l’entreprise a subi une baisse de ses carnets de commandes et un retard sur certains projets suite aux mouvements sociaux, ayant engendré des pénalités de retard. Conséquence, la profitabilité de la société a été plombée. Au final, le comportement des cours après les introductions en bourse dépend non seulement de la conjoncture du marché mais également de la nature de l’entreprise, de sa stratégie à long terme et des spécificités de son secteur.

Selon un professionnel du marché, pour qu’une entreprise réussisse son introduction, il faudrait qu’elle séduise toutes les catégories d’investisseurs : les particuliers qu’elle devrait réconcilier avec le marché, en leur offrant une décote intéressante, les institutionnels en leur offrant de généreux dividendes, et les OPCVM en mettant en avant une croissance pérenne à long terme.

D’autres paramètres peuvent plomber le cours des valeurs à l’introduction : si les fonds d’investissement participent à l’IPO, le cours peut être fortement impacté au cas où ces derniers se retirent de façon agressive et à des moments délicats. Un autre paramètre non moins important est celui du business plan. Si les réalisations ne collent pas à ce dernier, il fait perdre l’entreprise introduite en crédibilité et décourage les investisseurs à se placer sur la valeur. Et c’est le cas de plusieurs valeurs introduites! En effet, 17 valeurs introduites entre 2006 et 2008 ont publié des business plan à l’occasion de leur introduction en décalage avec les réalisations. Si l’on compare les prévisions du cumul des résultats des années du business plan publiés et le cumul des résultats des années 2012, 2013, 2014, l’écart s’élève à 63% ! Atlanta et les immobilières (Alliances, Addoha et CGI) ont contribué à hauteur de 80% à cet écart en valeur. Ce décalage inquiétant remet en cause non seulement les valeurs en question, mais tout le marché au regard des investisseurs locaux et étrangers.