Réserves en devises étrangères : plus que 5.5 mois d’importations

Le niveau des devises a baissé de près de 7%, à  179.4 milliards de DH à  fin mai 2011. Les importations continuent de croître à  un rythme élevé, le poids de la facture énergétique est visible. Les exportations de biens sont certes en hausse mais les recettes de MRE progressent lentement et les IDE sont en baisse.

L’activité économique évolue favorablement (4,9% de croissance au premier trimestre), mais elle est tirée principalement par une consommation des ménages de plus en plus satisfaites par les importations. Cette variable, rappelons-le, représente la moitié du PIB. Certes, pour la deuxième année consécutive, les exportations contribuent positivement à la croissance, mais sur le plan des finances extérieures, la hausse des importations est telle que le déficit commercial continue de se creuser, dégradant même le taux de couverture des achats de biens et services qui est revenu de 71,2% sur les cinq premiers mois de 2010 à 69,6% sur la même période de 2011.
La conséquence de ce modèle de croissance fondé sur la demande intérieure, et principalement sur la consommation des ménages, est que le déficit de la balance des échanges extérieurs (de biens et services) se répercute négativement sur le compte des transactions courantes. D’après les toutes dernières statistiques de l’Office des changes, le compte courant est en effet déficitaire de 15,7 milliards de DH au premier trimestre de cette année, contre un déficit de 8,2 milliards de DH à la même période de l’année dernière. Au terme de l’année 2011, le déficit du compte courant devrait atteindre 35 milliards de DH, soit 4,3% du PIB, d’après les estimations du Haut commissariat au plan (HCP).

Le compte de capital est également en baisse

Cette situation n’est évidemment pas nouvelle puisque ce compte-là, après une période relativement longue d’excédents, est entré en déficit depuis 2007. Il y a là une tendance quasi structurelle qui fait s’interroger les analystes, y compris le plus officiel parmi eux, le HCP, sur le degré de soutenabilité de ce modèle. Surtout dans une conjoncture marquée par une augmentation moins soutenue des envois des MRE (+ 7,2% à 21,76 milliards de DH à fin mai) et une baisse des investissements étrangers (- 2,5% à 9 milliards de DH). Là encore, c’est une tendance qui a commencé à se dessiner depuis 2008.
Quand, en plus du déficit aujourd’hui quasi structurel du compte courant, s’ajoute un fléchissement du solde du compte de capital et d’opérations financières, le résultat logique est l’amenuisement des avoir extérieurs. Ceux-ci se sont établis à 179,45 milliards de DH à fin mai de cette année, en baisse de 6,9% par rapport à mai 2010. Cela veut dire, en clair, qu’en l’absence d’entrées suffisantes de devises pour financer les achats à l’étranger (donc les importations), Bank Al-Maghrib (BAM) a dû en céder aux banques commerciales pour que celles-ci satisfassent les besoins des opérateurs. C’est sans doute pour cette raison d’ailleurs que l’essentiel de la baisse en volume concerne les avoirs extérieurs nets de BAM : -6% à 176,5 milliards de DH, au lieu de 187,7 milliards de DH un an auparavant. Les avoirs extérieurs des banques ont également très fortement baissé (- 45,5% ou – 2,1 milliards de DH), mais en proportion ils représentent peu par rapport à ceux de BAM.
Selon le calcul de La Vie éco, les avoirs extérieurs nets de BAM et des autres institutions de dépôts, représentent, à fin mai, 5,5 mois d’importations de biens et services. Le HCP estime à six mois d’importation les réserves de change pour l’ensemble de l’année 2011, soit le niveau le plus bas depuis une dizaine d’années.
En fait, le niveau adéquat des réserves de change ne se rapporte pas seulement au nombre de mois d’importations qui sont couverts par ces réserves.

La dette extérieure sur une tendance haussière

Généralement, on y ajoute aussi les échéances, en amortissements et intérêts, de la dette extérieure publique, et même privée (service de la dette), considérant que dans tous les cas, le débiteur, qu’il soit public ou privé, réglera ses échéances avec des devises à acquérir auprès du système bancaire. Les «puristes», ou les plus prudents, intègrent même dans ce calcul les investissements en Bourse et les investissements de portefeuille, jugés volatils donc susceptibles de quitter le pays en cas de difficulté ! En ne retenant que le service de la dette extérieure, le niveau des réserves de change pourrait même être inférieur aux 5 mois d’importations, mais il faudra attendre la fin de l’année pour que la comparaison soit cohérente.
Précisons toutefois que les échéances de la dette dont il est question concernent la dette de court terme. Or, la totalité de la dette extérieure publique (175 milliards de DH) est de moyen ou long termes. En revanche, la dette privée (non garantie par l’Etat) est à près de 70% de court terme. Son encours au premier trimestre 2011 est de 21,7 milliards de DH, dont 14,9 milliards de maturité courte.
Mais en dépit du fait que la dette extérieure publique est, en totalité, de maturité moyenne ou longue, il y a des échéances qui tombent et qu’il faut honorer, bien évidemment. A titre d’exemple, au cours du premier trimestre de cette année, le service de la dette s’est élevé à près de 4 milliards de DH, dont 2,63 milliards en principal et 1,26 milliard en intérêts.
Selon les projections de charges établies par la Direction du Trésor du ministère des finances, sur la base de l’encours actuel, le service de la dette en 2012 s’élèvera à un peu plus de 20 milliards de DH (14,45 milliards en principal et 5,55 milliards en intérêts), et en 2013 à 18,2 milliards de DH et ainsi de suite.
Il est certes difficile d’intégrer ces données relatives aux échéances de la dette dans la facture des importations afin de mesurer le niveau d’adéquation des réserves de change (on ne connaît pas le calendrier exact des remboursements, alors que les importations sont mensuelles). Il reste que les importations comme la dette, il faut nécessairement – c’est l’évidence – disposer de devises pour les régler.
Mais quoi qu’il en soit, et même si les risques liés à l’endettement extérieur du Maroc paraissent plutôt théoriques, il n’en reste pas moins que le défit auquel il faut faire face désormais est bien celui d’assurer un financement correct de l’économie. S’il n’y a pas suffisamment de ressources externes, alors même que la demande est globalement satisfaite par des importations (+21% à fin mai 2011), l’alternative s’appelle la dette.
Notons d’ailleurs que depuis 2008, la dette extérieure du Trésor est repartie à la hausse, à la fois en valeur absolue et proportionnellement au PIB : elle était de 68,26 milliards de DH, représentant 9,9% du PIB, elle est passée en 2010 à 92,32 milliards de DH, soit 11,8% du PIB. Idem pour la dette extérieure publique (en y ajoutant la dette garantie) : de 133,56 milliards en 2008 (19,4% du PIB), elle passe à 173,44 milliards en 2010 (22,3% du PIB).
Ce qui est clairement mis en cause au travers de cette problématique, c’est la compétitivité des entreprises du Maroc : créer plus de valeur à la fois pour prendre davantage de parts de marché à l’extérieur (donc faire entrer des devises), et offrir au consommateur domestique des produits de qualité (pour économiser des devises). Plus que le niveau de croissance en lui-même, l’enjeu est bien celui-là : faire en sorte que cette croissance soit tirée par deux moteurs au lieu d’un : la demande interne et la demande externe.