CDG : 45 milliards de DH de plus-values potentielles !

Rapporté à  la situation nette corrigée, aux dernières références transactionnelles ou la valorisation boursière, le portefeuille pèse bien plus que les 16 milliards de DH affichés dans les comptes de la caisse.
La CDG achète à  tour de bras. En 2007, ses participations ont augmenté de 35% par rapport à  2006.
Le portefeuille obligataire, riche d’anciennes obligations aux coupons très élevés, est réduit pour les besoins du financement de divers investissements.

La Caisse de dépôt et de gestion (CDG) ne cesse de s’affirmer, depuis quelques années, comme un des groupes les plus performants et dynamiques du pays. En témoigne principalement le résultat net consolidé part du groupe de l’exercice 2007 qui a presque triplé et, surtout, dépassé pour la première fois la barre des 5 milliards de DH (plus précisément 5,57 milliards), c’est-à-dire loin devant celui des principaux groupes marocains.

Mais au-delà de cet excellent millésime dopé en 2007 par des plus-values substantielles réalisées directement ou indirectement, notamment par CDG développement et Fipar Holding, le groupe CDG a amorcé un nouveau virage stratégique dans le financement de son formidable développement. En effet, pour financer son implication grandissante dans les grands projets structurants du pays en matière d’infrastructure, urbanisme et immobilier, tourisme, off-shoring et autres (voir tableaux), il n’hésite plus à extraire de la valeur de son intarissable portefeuille obligataire.

C’est ainsi que, pour la première fois depuis longtemps, la valeur comptable de cet actif s’est repliée de 10% à 27,5 milliards de DH. Il faut dire qu’en étant historiquement un des intervenants les plus importants sur les valeurs du Trésor, avec notamment un horizon à long terme, le portefeuille de la CDG recèle d’anciennes obligations aux coupons très élevés, donc à la valeur actuelle nettement plus élevée que celle faciale. C’est ce qu’on appelle dans le jargon financier l’«effet stock».

La CDG a donc dégagé des milliards de DH de plus-values sur titres étatiques pour financer la croissance exponentielle de son portefeuille de participations qui, dans le sillage du développement susmentionné, s’est accru, lui, en 2007, de 35% à plus de 16 milliards de DH. Un recyclage qui s’avère des plus opportuns, puisque, selon les estimations faites par La Vie éco, adossées soit aux valeurs boursières soit à la valeur patrimoniale (situation nette) simple ou corrigée des informations disponibles ou encore à des références transactionnelles récentes, le portefeuille des participations recèle au minimum 45 milliards de DH de plus-values potentielles nettes des moins values et avant impôts.

Et ce n’est qu’un plancher pour deux raisons. D’abord parce que certaines participations n’ont été réévaluées (faute d’informations) que par la seule situation nette qui est, presque souvent, une valeur minimale. Ensuite du fait que de nouveaux projets tels l’aménagement du Bouregreg (Amwaj Morocco Développement), de la marina de Casablanca par Manar Développement, et des zones industrielles et autres sites par Med Z (filiale de CDG développement) sont encore en chantier ou en pré-lancement pour pouvoir être intégrés à leur juste valeur. Sans compter que les 840 MDH investis dans des fonds d’investissement sont, à ce jour, difficilement valorisables vu qu’une bonne partie de ces véhicules sont encore en phase d’investissement, voire de closing, et pour une autre partie, il est quasiment impossible de réévaluer leurs différentes lignes de participations.

Ceci étant dit, sur les 45 milliards de DH de plus-value totale, 10,1 milliards de DH proviennent des participations cotées ou véhicules de détention exclusive de celles-ci (Voir tab. 1). Les principales contributrices de cette richesse sont Massira Capital Management (holding de contrôle du CIH), Lafarge Ciments, Atlanta et Attijariwafa bank, seules à générer plus d’un milliard chacune en plus-value. Cette poche cotée reste assez concentrée sur les secteurs financiers et de matériaux. Quant à sa gestion elle devient également empreinte de dynamisme avec, notamment entre autres opérations de rotation, des cessions significatives : 35% de Sofac (dans le cadre d’un partenariat stratégique avec Barid Al Maghrib) et des paquets non négligeables de Cimar, Lafarge, BCP et Crédit du Maroc qui ont généré des revenus substantiels.

Une gestion dynamique des actifs cotés
Le reste, soit 35 milliards de DH, est incarné dans la valeur additionnelle créée par les participations non cotées, dont essentiellement les deux bras armés, CDG Développement et Fipar Holding, qui y contribuent respectivement à hauteur de 31,3 milliards de DH et 2,3 Md de DH. Une performance qui s’explique essentiellement, pour le spécialiste de l’aménagement et promotion de projets de développement, par la valeur boursière de son bloc de contrôle de 80% de la CGI et ce, sans prendre en considération d’autres filiales dont la juste valeur est sans doute sans commune mesure avec le coût d’acquisition telles que Med Z, Dyar Al Madina, Casanearshore, Scet-Scom, etc.

Quant à Fipar Holding, il doit sa revalorisation aux vraies pépites que compte son portefeuille de participations minoritaires telles les 6% de Ciments du Maroc et 9,3% d’Eqdom (aux PV latentes respectives de 940 MDH et de 257 MDH), ou encore les 4% de CNIA Assurance (estimés à 240 MDH contre un coût d’acquisition d’à peine 18,5 MDH).

Dépréciations provisoires du Club Med et de TUI
Trois autres participations, appelées à entrer en Bourse au cours des 18 prochains mois, ne sont nullement en reste avec des plus-values estimées pour chacune entre 300 MDH et 500 MDH. Il s’agit des 10% du Crédit Agricole du Maroc dont le redressement récent promet une introduction réussie en 2009, des 53% de la Société Immobilière de la Mer, fonds regroupant tous les Clubs Med du Maroc et appelé à rejoindre la cote incessamment, et des 75,7% de Holdco, société qui loge une participation de 17,4% dans Meditelecom. Après avoir essuyé des pertes répétées au regard de l’absence de tous revenus (pas de dividendes reçus) pour faire face au poids de l’endettement, cette dernière structure, co-détenue avec Akwa Group, devra enfin valoriser son investissement après près de 10 ans de détention. Il n’est pas éloigné d’ailleurs qu’elle soit le premier actionnaire à apporter ses titres lors de l’OPV prévue en 2009.

Enfin, comme pour tout institutionnel assez diversifié, la CDG essuie également sur certains investissements des dépréciations. Celles-ci, à caractère provisoire pour certaines, totalisent près d’un milliard de DH à cause essentiellement de la chute des cours boursiers des deux groupes touristiques européens, TUI et Club Med SA, dans lesquels elle avait pris, entre 2006 et 2007, des parts respectives de 5% et 10% qu’elle a logées par la suite dans Fipar International. Mais ces dépréciations dues à la crise du «subprime» devraient être surmontées d’autant plus que les investissements sous-jacents sont considérés comme à long terme.

Au demeurant, la CDG tire, désormais, l’essentiel de sa richesse latente de son portefeuille de participations, voire de celles de ses filiales et sous-filiales. C’est dire que sa mutation, entamée depuis près de 4 ans, commence à donner pleinement ses fruits. Des fruits qu’elle n’hésite plus, notamment pour les participations non stratégiques, à mobiliser pour financer ses multiples investissements, de plus en plus capitalistiques.