Meditelecom : les actionnaires divisés sur la date d’introduction en Bourse

Conseil d’administration crucial pour Meditelecom ce vendredi 9 novembre. Les actionnaires du deuxième opérateur de téléphonie mobile auront à  débattre de questions tout aussi importantes que la traditionnelle santé financière de l’entreprise et ses réalisations au titre de l’année 2007 : date de l’entrée en Bourse, éventuelle désignation d’un nouveau DG de nationalité marocaine (une première) et plan stratégique impliquant des investissements colossaux seront au menu.

Si le management de Méditel s’enorgueillit d’un taux de satisfaction de la clientèle qui pointe à  91%, on ne peut en dire autant de la satisfaction de ses actionnaires. Certes, comme toute structure capitalistique comprenant des actionnaires promoteurs et des investisseurs financiers aux intérêts parfois divergents, le partenariat entre ces deux parties du capital de l’opérateur a connu quelques vicissitudes passagères depuis le démarrage, en 1999. Mais, selon des sources bien informées, le ciel du tour de table est à  nouveau traversé par quelques nuages.

La cause n’est autre que la date programmée pour l’introduction en Bourse de la société. Prévue pour l’année 2006 au lendemain de la sortie de l’ornière, en 2004, cette opération a été repoussée à  2007 puis à  2008, au grand dam des actionnaires marocains qui comptent le groupe Benjelloun et le holding Holdco détenu par le duo Akwa Group et la CDG (Caisse de dépôt et de gestion) qui en contrôlent respectivement 18% et 17,4%. Mais les deux opérateurs, l’espagnol Telefonica et Portugal Telecom, qui détiennent 32,2 % chacun et sont aux commandes de la gestion, parlent désormais de l’échéance 2010. Un véritable report aux calendes grecques pour des actionnaires marocains qui se sont partiellement endettés pour porter leurs participations dans Meditelecom. C’est le cas de Holdco, structure créée ad hoc par le groupe Akwa qui a connu l’entrée en 2005 de la CDG dans son actionnariat, suite à  une conversion de dette en capital, avant que celle-ci n’en prenne le contrôle par apport en nature de sa propre participation précédemment détenue par sa filiale Fipar Holding. L’autre holding Finance.com a également contracté une dette pour racheter les parts de BMCE Bank.
Deux logiques différentes pour des actionnaires aux intérêts antagonistes

Sans distribution de dividendes ni possibilité de sortie boursière juteuse, ne serait-ce que partiellement, la facture s’alourdit année après année. Il faut dire que l’investissement en capital consenti entre 1999 et 2004 totalise les 9 milliards de DH (hors comptes courants associés), dont près de la moitié engloutis par les lourdes pertes du démarrage et qui ont fait l’objet d’une réduction du capital en 2005.

Les deux actionnaires étrangers ne sont bien évidemment pas dans la même logique. Faisant partie des opérateurs télécoms les moins endettés en Europe, ils ne sont a priori pas cédants potentiels lors de l’entrée en Bourse. Leur principal souci est que la contribution de leur investissement marocain à  leurs propres comptes consolidés soit la plus élevée possible et aille en s’améliorant. Sachant que celle-ci inclut également les opérations de vente de biens d’équipement et de prestations techniques à  leur filiale, ce sujet a été longtemps la cause d’un profond désaccord avec les actionnaires marocains qui ont exigé plus de contrôle sur de telles opérations pouvant se faire à  leur détriment.

Un PER faible ou des perspectives d’avenir florissantes…
Ce report de l’entrée en Bourse semble surprendre alors que la performance commerciale de Méditel est louable (le parc clientèle dépasse désormais les 5 millions) et, surtout, la rentabilité est au rendez-vous depuis 2005. Le résultat net a d’ailleurs presque triplé en 2006 pour atteindre les 450 MDH et 2007 s’annonce comme un bon cru.

Suffisant pour une valorisation honorable par le marché ? Dans l’absolu, oui, mais le marché réagit aussi aux ratios de la concurrence. Or, pour aspirer à  un rendement annuel correct, la valeur globale d’introduction devrait au minimum s’établir à  20 milliards de DH. Pour cela, le PER (Price earning ratio, cours d’une action divisé par le bénéfice net par action) de Méditel devrait être à  plus de 20 alors que celui de Maroc Telecom, par exemple, qui est à  20, devrait naturellement se situer au-dessus de celui, théorique, de son concurrent (prime de leader, endettement moins tendu, rentabilité plus élevée et meilleure diversification).

Résultat : selon les analystes, un bénéfice net d’au moins un milliard de DH est souhaitable avant d’aller en Bourse. Une introduction en 2008 risquerait de ne pas assurer aux actionnaires cédants une rentabilité satisfaisante pour un investissement qu’ils auraient porté neuf années durant.
L’entrée en Bourse est elle une solution raisonnable ? Au-delà  des considérations techniques, la carte est jouable au vu des perspectives d’avenir de l’opérateur et de son image auprès des institutionnels et du grand public.

Moncef Belkhayate : DG ou rien ?
Mais, au-delà  même d’une éventuelle entrée en Bourse, c’est la stratégie et la conduite de l’entreprise qui, aujourd’hui, grippent les rouages. Alors que les actionnaires marocains se sont endettés pour l’aventure Méditel, les étrangers, eux, voient les choses autrement, surtout Telefonica. Le chiffre d’affaires de l’opérateur marocain ainsi que son résultat net représentent à  peine 1% du volume d’activité et des gains de l’opérateur espagnol. Ce dernier, qui est aux commandes en vertu du pacte d’actionnaires, cherche donc tout naturellement à  s’assurer une croissance davantage basée sur la régularité que sur l’agressivité et prend moins de risques. Est-ce en raison de ces divergences que Moncef Belkhayate, le numéro deux de l’opérateur, et l’artisan de la mise en place de sa structure commerciale, a présenté sa démission, il y a 10 jours ? Ce dernier, affirme-t-on de source bien informée, demande à  prendre la tête de l’entreprise dont il juge le rythme de développement insuffisamment audacieux. Joint au téléphone par La Vie éco, M. Belkhayate refusera tout commentaire, arguant qu’il s’agit d’informations «faisant partie de la gestion interne». Et pourtant, le 30 octobre, il rencontrait le président de Telefonica à  Madrid… L’a-t-il convaincu de sa vision ? Réponse ce 9 novembre, en vertu du pacte d’actionnaires, c’est l’opérateur espagnol qui nomme le dirigeant de Meditelecom.